中銀國(guó)際：無(wú)須過(guò)于擔(dān)憂白酒價(jià)格倒掛，復(fù)蘇改善方向不變

上周白酒板塊下跌 4.7%，我們認(rèn)為可能由于短期數(shù)據(jù)偏平淡，繼而引發(fā)價(jià)格倒掛現(xiàn)象的擔(dān)憂。2023年1-5月白酒產(chǎn)量 186.0萬(wàn)千升，同比降 13.6%，其中4、5月份分別降 28.1%、14.7%，降幅高于 1季度，我們認(rèn)為白酒產(chǎn)量增速與上市公司收入增速差異較大，參考意義并不明顯。

近期市場(chǎng)擔(dān)憂白酒價(jià)格倒掛，我們認(rèn)為這個(gè)現(xiàn)象要分兩個(gè)方面來(lái)看:

(相關(guān)資料圖)

(1)2季度需求呈現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，淡季需消化前期的渠道庫(kù)存，再疊加近期618大促，因此終端價(jià)格略有松動(dòng)。白酒經(jīng)歷了1-2月旺銷之后，需求回補(bǔ)的影響減弱，而商務(wù)活動(dòng)和消費(fèi)能力恢復(fù)還需時(shí)間，但基于前期的樂觀判斷，3 月份酒廠出貨和經(jīng)銷商進(jìn)貨的動(dòng)力較高，導(dǎo)致渠道庫(kù)存偏高。2 季度進(jìn)入消費(fèi)淡季之后，渠道需要較長(zhǎng)的時(shí)間消化庫(kù)存。近期618 大促，酒廠和經(jīng)銷商加大了促銷力度，因此白酒價(jià)格略有松動(dòng)，6.19-6.22散瓶飛天批價(jià)2790-2800元，批價(jià)環(huán)周有所下降。

(2) 回顧白酒行業(yè)歷史，無(wú)論景氣高還是低，價(jià)格倒掛都是行業(yè)的通行現(xiàn)象。雖然部分酒廠的實(shí)際成交價(jià)低于名義出廠價(jià)，但到了季末和年末，酒廠會(huì)給經(jīng)銷商一定的模糊返利，保障渠道的利潤(rùn)空間。這種模式有助于提升酒廠對(duì)渠道的掌控能力，減少竄貨和亂價(jià)的行為。

因此，價(jià)格倒掛并不等同于行業(yè)景氣度低。白酒復(fù)蘇改善的方向不變，重視次高端、大清香機(jī)會(huì)。

(1) 如果剔除需求回補(bǔ)和渠道庫(kù)存影響，4 月份開始終端需求已有改善態(tài)勢(shì)，行業(yè)進(jìn)入新階段，5 月份社零餐飲、煙酒類兩年復(fù)合增速分別為 3.2%、6.2%，維持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。預(yù)計(jì)全年持續(xù)改善可期，下半年?duì)I收增速好于上半年。

(2) 名酒集中度仍有提升空間。上市公司營(yíng)收占比從 2021年 50.7%提升到了 2022年的 53.3%，未來(lái)有望繼續(xù)向上提升。

(3) 重視次高端、大清香的機(jī)會(huì)，可深度全國(guó)化的品種增長(zhǎng)確定性強(qiáng)，重點(diǎn)推薦山西汾酒，當(dāng)前估值已處于較有吸引力的區(qū)間。推薦根據(jù)地市場(chǎng)還有較大成長(zhǎng)空間的今世緣。業(yè)績(jī)成長(zhǎng)確定性高的貴州茅臺(tái)和五糧液置查看期布局。建議關(guān)注口子客和順鑫農(nóng)業(yè)的變化。

平安證券：需求環(huán)比提升，端午回款表現(xiàn)向好

端午小旺季雖銷量占比不高，但回款進(jìn)度表現(xiàn)向好，白酒批價(jià)在回款加速下有所下跌，總體仍保持穩(wěn)定，白酒在宴席、商務(wù)等渠道的剛需屬性仍能支撐行業(yè)持續(xù)發(fā)展。從庫(kù)存看，由于酒企進(jìn)行二季度回款，庫(kù)存水平環(huán)比上升，同比仍然下降，整體保持在合理區(qū)間。目前白酒板塊的估值處于階段內(nèi)較低水平，且行業(yè)具備穿越周期的能力，建議立足長(zhǎng)期戰(zhàn)略布局，推薦關(guān)注兩條主線，一是需求堅(jiān)挺的高端及次高端酒企，推薦貴州茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖、舍得酒業(yè)；二是受疫情沖擊較小的蘇皖區(qū)域龍頭酒企，推薦古井貢酒、今世緣、洋河股份。

國(guó)泰君安：端午動(dòng)銷平穩(wěn)，期待邊際改善

2023 年端午出行、旅游數(shù)據(jù)表現(xiàn)積極，就白酒消費(fèi)而言，端午占全年比較 10%左右、屬于小消費(fèi)節(jié)氣，根據(jù)渠道反饋，端午整體表現(xiàn)平穩(wěn)，同比 2022 年同期低基數(shù)延續(xù)增長(zhǎng)復(fù)蘇，環(huán)比4、5月呈現(xiàn)動(dòng)銷逐月改善趨勢(shì)，整體價(jià)盤相對(duì)平穩(wěn)，頭部品牌銷量表現(xiàn)更優(yōu)、市場(chǎng)集中度提升明顯。

分場(chǎng)景看，禮贈(zèng)保持剛性需求，宴席、聚飲等延續(xù)正常趨勢(shì)，商務(wù)需求仍有待逐步恢復(fù)，對(duì)應(yīng)不同價(jià)格帶來(lái)看，高雞酒及區(qū)城酒動(dòng)銷相對(duì)穩(wěn)健，區(qū)城酒中100-300元大眾消費(fèi)表現(xiàn)較好、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)略有下移，次高端動(dòng)銷仍有待商務(wù)需求進(jìn)一步恢復(fù)。展望后續(xù)，7-8 月宴席旺季有望迎來(lái)宴席場(chǎng)景繼續(xù)回補(bǔ)，中秋、國(guó)慶隨著經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中復(fù)蘇及消費(fèi)力逐步恢復(fù)，動(dòng)銷有望迎來(lái)穩(wěn)中向好，價(jià)盤有望迎來(lái)邊際改善。

華鑫證券：端午動(dòng)銷符合預(yù)期，板塊蓄勢(shì)下半年

根據(jù)渠道反饋，1) 各酒企端午促銷活動(dòng)紛紛出新，動(dòng)銷反饋符合預(yù)期。2) 各地消費(fèi)分化，部分地區(qū)商務(wù)宴請(qǐng)基本恢復(fù)至19年同期并略有增長(zhǎng)。3) 茅臺(tái)與汾酒表現(xiàn)較好，五糧液與國(guó)窖表現(xiàn)一般，次高端表現(xiàn)較弱，中高端價(jià)格帶表現(xiàn)良好。4)主流產(chǎn)品批價(jià)環(huán)比回落，如飛天、普五、青花 30、M6+等。目前白酒板塊仍處于底部區(qū)間，上半年以消化庫(kù)存和挺價(jià)為主，看好下半年中秋國(guó)慶雙節(jié)動(dòng)銷表現(xiàn)，繼續(xù)重點(diǎn)推薦2+4+3產(chǎn)品矩陣，即瀘州老窖+五糧液+次高端四杰+老白干酒+金種子酒+今世緣，關(guān)注洋河股份和古井貢酒。

華創(chuàng)證券：白酒端午渠道反饋，回款進(jìn)度較佳，短期更看周轉(zhuǎn)

結(jié)合渠道反饋，端午白酒消費(fèi)氛圍未見明顯升溫，延續(xù)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，動(dòng)銷環(huán)比小幅改善，場(chǎng)景上大眾宴請(qǐng)相對(duì)較好，商務(wù)及團(tuán)購(gòu)持續(xù)較弱。對(duì)應(yīng)價(jià)格帶上高端略有增長(zhǎng)，次高端下滑，中低檔動(dòng)銷增速較優(yōu)。在此背景下，酒企份額優(yōu)先，按原目標(biāo)加快回款進(jìn)度，高端酒及區(qū)域型次高端回款進(jìn)度普遍達(dá)到 60%-70%，02業(yè)績(jī)具備保障。擴(kuò)張型次高端相對(duì)分化，略滯后 10-20%。追加回款發(fā)貨后，渠道庫(kù)存環(huán)比略提升,批價(jià)承壓，飛天下行近百元至 2740,普五/國(guó)窖微降 5-10元。具體回款進(jìn)度及渠道質(zhì)量上:

高端酒企經(jīng)營(yíng)節(jié)奏正常，老窖轉(zhuǎn)換策略加強(qiáng)回款。茅臺(tái)經(jīng)營(yíng)節(jié)奏正常，回款進(jìn)度 55%+，飛天整箱/散瓶批價(jià)降至 2920/2780 元。五糧液回款進(jìn)度70%+，庫(kù)存及價(jià)盤穩(wěn)定。老窖春雷行動(dòng)后回款進(jìn)度約 60%，發(fā)貨進(jìn)度約50%，近期全面停貨，庫(kù)存增加至 2 個(gè)月+，仍屬健康區(qū)間，蘇酒徽酒回款進(jìn)度穩(wěn)步推進(jìn),庫(kù)存價(jià)盤保持穩(wěn)定。洋河夢(mèng)系列回款 65%+,海天約 60%。古井回款 6月末預(yù)計(jì)可到 70%，省外快于省內(nèi)，古 16 動(dòng)銷表現(xiàn)優(yōu)秀引領(lǐng)結(jié)構(gòu)提升。今世緣回款進(jìn)度 65%+，庫(kù)存略提升至 2-3 個(gè)月，V3 增速較快。

擴(kuò)張型次高端需求受損相對(duì)較重，汾酒表現(xiàn)較優(yōu)。汾酒回款進(jìn)度 60%+,庫(kù)存 1.5 個(gè)月左右。舍得6月加強(qiáng)回款，目前進(jìn)度 40%+。酒鬼酒回款較去年仍有下滑，庫(kù)存降至 35%左右，價(jià)盤略有修復(fù)。水井坊回款持平。

（搜狐酒業(yè)綜合6月25日-6月26日各大券商研報(bào)整理，編輯/饒婷）

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