在新冠肆虐的三年里，給很多行業(yè)造成了打擊，也帶動了很多行業(yè)的旺盛，除了醫(yī)藥行業(yè)，還有另一個行業(yè)也在新冠的影響下業(yè)務量獲得增長，就是殯葬行業(yè)。

為代表的殯葬巨頭SCI在過去的幾年里，也逆勢新高。

(資料圖)

然而新冠終將過去，后續(xù)公司的需求，將隨新冠的淡出而有下滑影響。但關于美股這家殯葬業(yè)龍頭公司的表現(xiàn)，卻不止于受益周期，公司在新冠前的幾十年里一直維持著不錯的成長。單純認為公司的超額表現(xiàn)來自于周期，未免過于武斷。

多年里，在行業(yè)內服務質量的提升形成知名品牌，加上不斷的并購擴充業(yè)務范圍，使得公司成長為了一家全國性的殯葬機構，而獲得了驅動利潤率提升的規(guī)模效應。

而有關于未來殯葬業(yè)的需求，卻又隨著全球老齡化有確定性的增長，因此，周期性業(yè)績新高的SCI，似乎仍處于較為合理的估值范圍內，仍是一個合適的標的。

一、彼得林奇的成功投資

SCI公司成立于1962年，總部位于美國休斯頓，目前在美國44個州、加拿大8個省和波多黎各等地擁有并經(jīng)營著1900多家殯儀館和墓地，能夠為客戶提供殯儀服務、火化服務和墓地選擇等一站式服務。該公司旗下目前擁有Neptune Society和Dignity Memorial等品牌。

這個公司為人熟知，是在知名投資者彼得林奇的著作里提到過：SCI是他的一個經(jīng)典投資案例。在零增長并且投資者非常厭惡的行業(yè)里，因為缺乏競爭，公司得以快速擴大市占率，從5%到15%非常順暢，實現(xiàn)了超越行業(yè)的成長。并且其業(yè)務屬性，很多時候都可以預收款項，這就制造了比利潤還高的現(xiàn)金流。

在剛開始進行市占率提升的10年里，SCI是一個大牛股，從1971年上市到1998年期間，創(chuàng)造了近70倍漲幅。這個過程中，公司做到了幾個點：

首先是不斷地豐富服務質量和內容，公司對行業(yè)的服務進行了升級，包括各類殯葬的一體化服務，也就是從生前契約，到風光行事，葬禮策劃，更遠的定期悼念拜祭服務，此時，SCI因為其服務的全面性而知名，也被稱為“悲壯的怪才”，我們今天所說的一條龍，就是服務全面性的優(yōu)點的統(tǒng)稱。

在公司有了一個服務質量好的名聲后，公司再進行大量收購，來實現(xiàn)其市場占有率的快速擴張，彼得林奇正是在這個時期收獲。

收購后，SCI可以降低總的運營成本，獲得品牌效應，而對于小的地域性的殯葬服務公司來說，也能獲得品牌的名氣加持。1992年以來，公司進入了快速擴張期，不但是美國本土，還有歐洲，澳大利亞等，SCI都伸出了觸角。

快速擴張過后，SCI也獲得了巨大的成長，順利成為了美國殯葬行業(yè)的市占率第一名。

但20年的高速發(fā)展后，公司的進擊遭遇瓶頸。預收模式漸漸常態(tài)化，不再創(chuàng)造那么多的現(xiàn)金流盈余，其次，可收購標的已經(jīng)大幅減少，加之進入2000年后收入進入停滯期，業(yè)務量難以提升，疊加業(yè)務出售造成利潤大降，適逢估值過高，2000年股市崩盤，公司股價也在那個時候回調了近80%。

公司只能選擇性地收縮自己的產能，以獲得更優(yōu)的單店成本，但毫無疑問，這段時間都是陣痛期。

隨后的多年里，公司基本處于緩慢的增長曲線，市場份額增長也不如剛開始那么猛烈，于是，也從原來的成長股變成了穩(wěn)定的藍籌股，但在2008年股災后，股價低迷的SCI靠著穩(wěn)定的低速增長，還有良好的現(xiàn)金流及分紅回購能力，收入與利潤也不斷提升，又實現(xiàn)了近30倍的漲幅。歷史累計下來，也是一家百倍股。

若將2010年后的數(shù)據(jù)歸納起來，公司此段時期的表現(xiàn)為收入低增長，增加了一倍。利潤率從6%提到14%。疊加非常優(yōu)秀的自由現(xiàn)金流，公司Y也基本不怎么收購了，反而提升著自己的單店盈利力，最后公司有能力大量分紅回購，導致eps成長不俗，10年直接翻了近7倍。外加上一定的估值提升，最終也使sci在這12年里，漲幅高達20倍。

二、老齡化與嬰兒潮

當然我們看到公司近幾年的業(yè)績，確實有一個突飛猛進，其中2021年業(yè)務大幅增長18%，是近10年最高增速，這顯然與美國的疫情相關。在2021年，美國的人口超額死亡數(shù)接近50萬，也因此，促進了需求的大幅提升。

當疫情過去，顯然，業(yè)績大概率會倒退，甚至回到2019年水平，但令人深思的是，過去的增長，沒有疫情的時候，動力是什么。過去幾十年的表現(xiàn)，也并不是疫情所導致的。

看看出生人口，則發(fā)現(xiàn)有意思的東西來了，2000年前后公司因業(yè)務停滯而崩盤，然而我們看到，2000年倒退76年，正是1924年大蕭條時期，因社會經(jīng)濟不景氣人口不斷下降的開端，直至1933年，人口才見底回升。

而1933年往前76年，正是2009年，公司新一輪大漲的開端。而從1933年起，美國出生人口人口從230萬飆升至430萬，持續(xù)了28年，直至1961年嬰兒潮才基本結束。

從中不難看出，76歲也正好是美國人均壽命。因此，公司的業(yè)務可以說跟現(xiàn)實年份-人均壽命的當年的出生人口高度相關。

如果這樣看的話，09年以來公司收入持續(xù)增長的動力，剛好就是76年前這一段爬升段所導致的。而00年到09年的萎靡，正好對應76年前大蕭條的滑坡。

而公司的經(jīng)營行為，包括收購和收縮都是這些行為的放大器，這也不難解釋，每次爬坡期公司都能大漲，而每次滑坡期公司都大跌。若按此邏輯逆推，公司的業(yè)務量其實不至于會繼續(xù)降低回2019年水平，大概將在2032年增長才會停滯。所以，以非疫情視角去看，公司還不能說是周期結束了。

但目前看，公司的估值已處于中高等水平，考慮到歷史以來的PS都在1.5倍到3倍之間，若收入回到2020年的35億，則目前PS仍然在3倍高位運行，去年公司繼續(xù)上漲，今年也沒跌，確定性太高也因此有了一定溢價，但若利潤回到2020年5億水平，現(xiàn)在的估值也僅有20倍PE，而在未來10年，需求仍然是逐步提升的。所以說，SCI現(xiàn)在仍然是一個過得去的標的。

三、結語

目前，SCI那些歷史上的優(yōu)點沒有改變，行業(yè)依然是低競爭的，很多投資者并不喜歡這樣的行業(yè)，而且行業(yè)變化過慢增長和下跌的周期以10年算一輪回，即使是正周期，也是每年不到10%的成長。兌現(xiàn)的時期確實過長。

但優(yōu)秀的公司在這樣的行業(yè)中可以在初期不斷提升市場份額，在后期靠業(yè)務優(yōu)秀的現(xiàn)金流模式加速股東回報。生意模式好又低競爭，也只有群眾厭惡型的產業(yè)能這樣了。長期來看，我們即將面臨的是第二次世界大戰(zhàn)后各國的嬰兒潮，也因此，行業(yè)的需求也不會因為疫情消退而消退。

隨著經(jīng)濟和生產力的發(fā)展，機器和Ai替代人類已經(jīng)成為趨勢，更少的人工完成過去數(shù)倍的工作，是整個社會福利和生活水平提高的關鍵。所以未來殯葬行業(yè)也會隨著現(xiàn)今出生人口的下降而下降，但這個已經(jīng)是70多年以后的周期了。當下更重要的是社會生產力的發(fā)展，大家的消費力越來越高，而在緬懷先人這部分，大家也越來越愿意溢價。

所以說，在中長期維度，這仍是不起眼的好生意，甚至有著量價提升的空間。當然，只有超越了周期，那些成功捕捉到消費者需求，提供優(yōu)質產品的公司，才有能力從市場競爭中獲取成長。

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