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前天央行降息，人民幣兌美元匯率又再度貶值，突破7.3。于是就有人說(shuō)是因?yàn)榻迪⒃俅伟阎忻览罱o擴(kuò)大了才導(dǎo)致人民貶值。

【資料圖】

堅(jiān)持這種想法的人根本就不懂什么是錢(qián)！

何為利差？

我們通常聽(tīng)到的利差是以兩國(guó)10年期國(guó)債收益率來(lái)度量的，而國(guó)債收益率衡量的是兩個(gè)國(guó)家的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益情況。

美國(guó)因?yàn)橥?，央行不得不通過(guò)加息拉高無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率，而我們呢，因?yàn)榻?jīng)濟(jì)疲軟，不得不降息。

但是，這并不意味是因?yàn)榧酉⒔迪⒉虐牙罾蟮?，而是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)自身把利差拉大的。

通脹，市場(chǎng)會(huì)要求更高的回報(bào)應(yīng)對(duì)貶值，通縮，市場(chǎng)會(huì)自發(fā)地降低回報(bào)以抵抗貨幣過(guò)剩。換句話說(shuō)，就是你央行不加息降息市場(chǎng)自身也會(huì)變相地加息降息。

就比如這次咱們降息，在央行宣布降低政策利率的時(shí)候市場(chǎng)利率（Shibor）就已經(jīng)自己跌了很久了。

（各期限Shibor利率走勢(shì)）

所以，利差擴(kuò)大從來(lái)都不是央行加息、降息創(chuàng)造的，而是經(jīng)濟(jì)自身產(chǎn)生的。

假如我們因?yàn)榻迪呀?jīng)濟(jì)盤(pán)活了，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策預(yù)期也明朗了，別人拿著人民幣能賺到錢(qián)，人民幣在降息的背景下眼前貶值隨后肯定會(huì)往升值的方向跑。

去年美元因?yàn)榧酉⒚涝笖?shù)超過(guò)110的時(shí)候，人民幣兌美元破了7.2，今年美元指數(shù)最低99.6的時(shí)候我們還在7.2徘徊。

這就足以說(shuō)明今年人民幣貶值，并非美元太強(qiáng)，而是人民幣有些弱。

綜上， 這次人民幣貶值再度狂飆并非降息擴(kuò)大利差所致，而是我們疲軟的經(jīng)濟(jì)創(chuàng)造不了“利”才導(dǎo)致利率走低，中美利差擴(kuò)大所致。

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另外，值得注意的是6月末以來(lái)央行干預(yù)匯率的工具接連使用都沒(méi)有解決人民幣貶值的問(wèn)題，恰恰提醒我們：這次人民幣貶值并非情緒上的“羊群效應(yīng)”導(dǎo)致的，還有其他深層次原因。

筆者認(rèn)為， 信用風(fēng)險(xiǎn)（或者說(shuō)人民幣的錨松動(dòng)）便是其中最重要的原因之一。

在現(xiàn)代信用體系下，錢(qián)的產(chǎn)生源自于債務(wù)，準(zhǔn)確來(lái)說(shuō)是誰(shuí)借錢(qián)，新印的錢(qián)就錨定誰(shuí)！

那么人民幣的錨是什么，松動(dòng)的錨又來(lái)自哪？

有人說(shuō)人民幣的錨是外匯，因?yàn)橥鈪R在央行儲(chǔ)備資產(chǎn)中占比最大，以前就是靠它印人民幣的。

這個(gè)答案根本沒(méi)有說(shuō)服力。

因?yàn)槿绻嗣駧诺腻^是央行儲(chǔ)備資產(chǎn)占比最大的外匯（其中又以美元資產(chǎn)為主），那么我們的人民幣根本沒(méi)道理貶值那么多。況且，人民幣并非只有央行印的高能貨幣（7月有34.7萬(wàn)億人民幣），還有超過(guò)250萬(wàn)億人民幣（285萬(wàn)億—34.7萬(wàn)億=250.3萬(wàn)億）是由商業(yè)銀行創(chuàng)造的。

所以， 準(zhǔn)確地說(shuō)人民幣的錨是由千千萬(wàn)萬(wàn)個(gè)借錢(qián)的我們創(chuàng)造的，人民幣的錨就是借錢(qián)人自身的信用（信譽(yù)或?qū)嵙Γ?/strong>

這次人民幣貶值，是在今年化債、去杠桿的大背景下，經(jīng)濟(jì)收縮導(dǎo)致借錢(qián)人資產(chǎn)貶值、債務(wù)壓力增加導(dǎo)致信用松動(dòng)所致，其中，又以房地產(chǎn)、地方債等信用松動(dòng)為主！

因?yàn)樽罱康禺a(chǎn)問(wèn)題，碧桂園債務(wù)延期，信托理財(cái)無(wú)法兌付......這都是信用風(fēng)險(xiǎn)蔓延的具體表現(xiàn)。

信用出風(fēng)險(xiǎn)，那么絕大部分建立在房地產(chǎn)和地方債務(wù)的人民幣又怎么會(huì)不遭受質(zhì)疑、拋售從而導(dǎo)致人民幣貶值呢？

令人擔(dān)心的是，這部分信用風(fēng)險(xiǎn)并沒(méi)有在政策的幫扶下盡快解除，政策還在觀望、醞釀。

所以筆者認(rèn)為 短期主導(dǎo)人民幣脫離貶值軌道主要有兩股力量：

一是美國(guó)經(jīng)濟(jì)因?yàn)榧酉⒍ネ藭?huì)對(duì)人民幣形成支撐。但是，就目前而言它僅能在后續(xù)起到錦上添花的作用；

二是房地產(chǎn)和地方債的信用能否盡快修復(fù)，從而避免信用風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步擴(kuò)大壓制人民幣升值。

目前，第二種占主導(dǎo)，也是人民幣貶值最主要的內(nèi)部原因。

從這個(gè)角度講，央行接下來(lái)向房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商以及地方增信的概率會(huì)越來(lái)越大。

這也是短期修復(fù)人民幣錨（信用）阻止人民幣貶值的重要手段。

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然而， 從根本上阻止人民幣貶值的最好方式還是居民收入提高，避免消費(fèi)不足再度引發(fā)信用風(fēng)險(xiǎn)。

最近國(guó)內(nèi)的一系列信用風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題歸根結(jié)底還是因?yàn)槔习傩帐掷镥X(qián)太少無(wú)法讓它們將手中的負(fù)債（對(duì)應(yīng)著房子和基建等資產(chǎn)）轉(zhuǎn)移所致。

目前國(guó)內(nèi)最大的兩個(gè)信用風(fēng)險(xiǎn)房地產(chǎn)和地方債，分別是因?yàn)榉孔淤u(mài)不出好價(jià)錢(qián)、項(xiàng)目收益與負(fù)債支出不匹配。

所以，眼下的關(guān)鍵是誰(shuí)花錢(qián)來(lái)承接這一部分負(fù)債從而讓錢(qián)流動(dòng)起來(lái)盤(pán)活經(jīng)濟(jì)，從根本上解決信用風(fēng)險(xiǎn)。

筆者認(rèn)為，非ZY財(cái)政不可！！

因?yàn)橄M(fèi)的主體只有三個(gè)，政府、企業(yè)和居民。地方因?yàn)閭鶆?wù)壓力巨大已經(jīng)很難再通過(guò)負(fù)債來(lái)消費(fèi)了，而企業(yè)擴(kuò)張消費(fèi)又依賴于居民消費(fèi)來(lái)產(chǎn)生利潤(rùn)。

盤(pán)算來(lái)盤(pán)算去，只能靠杠桿最低的ZY財(cái)政來(lái)啟動(dòng)。

近日，國(guó)家經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)蔡昉發(fā)文，“現(xiàn)在最緊迫的目標(biāo)是刺激居民消費(fèi)，要?jiǎng)佑盟泻侠?、合法、合?guī)也符合經(jīng)濟(jì)規(guī)律的渠道，把錢(qián)發(fā)到居民腰包里.....刺激對(duì)象要從投資轉(zhuǎn)向消費(fèi)?！?/p>

筆者非常贊成，特別是“把錢(qián)發(fā)到居民腰包里”暗含的ZY財(cái)政花錢(qián)至關(guān)重要。

以前每當(dāng)我們遇到經(jīng)濟(jì)沖擊的時(shí)候，都是通過(guò)投資帶動(dòng)居民就業(yè)增加收入。

可眼前形勢(shì)緊迫，投資下滑、失業(yè)率居高不下已經(jīng)阻斷了這種方式，況且以前的這種方式也需要很長(zhǎng)的時(shí)間才能解決。

所以，此時(shí)此刻完全可以由ZY財(cái)政負(fù)債給居民發(fā)錢(qián)促銷費(fèi)。

8月16號(hào)，學(xué)習(xí)時(shí)報(bào)發(fā)文專門(mén)談了這個(gè)問(wèn)題。文章不支持的原因簡(jiǎn)單總結(jié)就是：

1）每個(gè)人發(fā)的太少解決不了問(wèn)題反而會(huì)增加財(cái)政負(fù)擔(dān)；

2）預(yù)防性動(dòng)機(jī)的儲(chǔ)蓄和消費(fèi)保守行為會(huì)造成財(cái)政效率低下。

所以，發(fā)錢(qián)遠(yuǎn)不如把社保體系建設(shè)好。

筆者以為，這是短期和長(zhǎng)期的問(wèn)題，眼前最最重要的是解決短期問(wèn)題，阻止經(jīng)濟(jì)繼續(xù)收縮，而社保體系建設(shè)好是解決長(zhǎng)期性消費(fèi)不足的問(wèn)題。另外，財(cái)政發(fā)錢(qián)會(huì)瞬間改善通脹預(yù)期，絕大部分人會(huì)產(chǎn)生“通脹要起來(lái)，手里發(fā)的這部分錢(qián)不消費(fèi)就不值得”的想法。

總之， 這次人民幣貶值跟經(jīng)濟(jì)收縮下的信用風(fēng)險(xiǎn)擴(kuò)大有關(guān)，而阻止經(jīng)濟(jì)收縮見(jiàn)效最快的方式當(dāng)屬消費(fèi)拉動(dòng)。

政策猶豫，為長(zhǎng)遠(yuǎn)考慮能理解，可“長(zhǎng)遠(yuǎn)”是由許許多多個(gè)“今年”組成的，日本信用恢復(fù)用了近30年還沒(méi)有修復(fù)，我們家底薄賭不起。

此刻，人民幣用貶值向我們傳遞出一個(gè)信號(hào)： 該行動(dòng)了！

接下來(lái)，央行對(duì)于人民幣一定還會(huì)有動(dòng)作，跨境資本流動(dòng)管制會(huì)成為一項(xiàng)重要的輔助手段。