作者 肖立晟 中國社科院世經(jīng)政所全球宏觀經(jīng)濟(jì)研究室主任、九方智投首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

肖立晟

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近日，美國財政部發(fā)布最新公告稱，將在本周出售長期美國國債1030億美元，大幅高于市場預(yù)期的960億美元。此外，美國財政部還將7月至9月期間的凈借款預(yù)期規(guī)模上調(diào)至1萬億美元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過美國財政部在5月預(yù)期的7330億美元。

超預(yù)期發(fā)債會否引發(fā)“美債海嘯”？

從規(guī)模看，本周出售長期美國國債為2022年以來最大規(guī)模，較5月份發(fā)售多出70億美元。而三季度美國財政部需要發(fā)債的規(guī)模高居歷史第二，僅次于2020年二季度，當(dāng)時美國為了應(yīng)對疫情暴發(fā)，開啟了歷史級別的財政刺激?？梢哉f，本次美國發(fā)債計劃確實超市場預(yù)期。

財政赤字?jǐn)U大是美國超預(yù)期發(fā)債的主要原因。2023年上半年，由于利息支出壓力大幅攀升，及社保、醫(yī)療等經(jīng)常性支出居高不下，美國財政支出較2022年同期明顯擴(kuò)張，但財政收入反而出現(xiàn)下滑，尤其是6月個人所得稅收入同比降幅超20%，政府赤字規(guī)模明顯增加。2023年1-6月美國政府財政赤字累計規(guī)模達(dá)到9712億美元，明顯高于2022年同期的1374億美元，廣泛的赤字需要美國財政部發(fā)行更多的債券。

作為全球資產(chǎn)定價之錨，美債收益率的變動可能將引發(fā)全球眾多資產(chǎn)估值重新調(diào)整，進(jìn)而引起金融市場動蕩。相比近期惠譽(yù)調(diào)降美國主權(quán)債券評級，眾多華爾街投資機(jī)構(gòu)認(rèn)為美國財政部超預(yù)期發(fā)債才是更大的“黑天鵝事件”。

實際上，美國超預(yù)期發(fā)債在短期內(nèi)所帶來的影響可能確實要大于惠譽(yù)調(diào)低美國主權(quán)債券評級這一事件。由于此前標(biāo)普公司已經(jīng)下調(diào)過美國主權(quán)債券評級，惠譽(yù)的行為實際上并沒有引發(fā)市場的過度恐慌情緒。7月末以來，10年期美債收益率持續(xù)在4%以上高位運(yùn)行，便表明惠譽(yù)下調(diào)美國主權(quán)債券評級所帶來的避險情緒并不是美債利率的主導(dǎo)因素。與之相比，美國財政部的發(fā)債操作卻能直接影響美債市場的流動性，不僅會抬升美債收益率，也會通過外溢效應(yīng)傳導(dǎo)至其他金融市場。雖然當(dāng)前美聯(lián)儲加息基本接近尾聲，但其縮表操作卻仍在持續(xù)，金融市場的流動性正在逐步被美聯(lián)儲回收。6月開始，隨著美國政府債務(wù)上限問題得到解決，美國財政部也開始重新發(fā)債并補(bǔ)充其一般賬戶(TGA)賬戶余額，而這一行為的直接后果就是逆回購協(xié)議的使用量明顯下滑。后續(xù)若流動性的收緊傳導(dǎo)至銀行準(zhǔn)備金體系，則2023年3月份美國中小銀行的危機(jī)有可能重演。

大規(guī)模美債涌入市場，誰會來接盤？

當(dāng)前美聯(lián)儲仍在縮表過程中，短期內(nèi)并不能大量承接美債，而海外投資者當(dāng)前對于美債的接受能力和購買意愿也有限，因此在美國財政部大量發(fā)債并重建TGA賬戶的過程中，購買者就可能只能是美國國內(nèi)的商業(yè)銀行、貨幣市場基金或私人部門。實際上，無論是哪個主體承接了新發(fā)行的美債，最終都會引起美元流動性的收緊，在推升美債收益率及美元指數(shù)的同時，也會對美股甚至大宗商品市場產(chǎn)生負(fù)面影響，對利率較為敏感的科技股以及黃金、原油等具備金融屬性的商品價格都或?qū)⒊霈F(xiàn)大幅波動。對于全球市場而言，美元流動性的收緊可能會引發(fā)國際資本回流，新興經(jīng)濟(jì)體的股市、債市及匯率同樣會受到明顯沖擊。

具體到中國市場，美元流動性收緊引發(fā)的美債利率上升、美元走強(qiáng)可能會對人民幣匯率及中國風(fēng)險資產(chǎn)形成一定的沖擊，尤其是以美債利率為估值錨的科技股受到的影響可能相對更大。同時，匯率的波動也會對貨幣政策形成一定掣肘。一旦美債供給大增引發(fā)美國金融風(fēng)險再度暴露，避險情緒的升溫可能會對中國資本市場及實體經(jīng)濟(jì)形成一定的影響。

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