美國1月通脹雖然在走勢上連續(xù)4個月放緩，但從斜率來看，這種放緩的幅度是明顯減弱的；疊加1月意外強勁的就業(yè)數(shù)據(jù)，我們認為這背后反映出核心通脹，尤其是除住房外的核心服務(wù)通脹的粘性依然超出美聯(lián)儲的預(yù)期。因此，1月通脹數(shù)據(jù)將鞏固當前美聯(lián)儲對于加息“慢一點，高一點，久一點”的共識。3月加息25bp不是終點，我們預(yù)計美聯(lián)儲仍將在上半年小幅漸進加息，而金融市場尚未對一個更為鷹派的美聯(lián)儲進行充分定價。

美國通脹前景符合聯(lián)儲判斷：通脹的變化及目標之間再平衡。根據(jù)此前的報告提出的評估美國通脹指標，雖剔除異常波動后的通脹持續(xù)回落，我們認為當前最核心的佐證通脹前景的指標亞特蘭大聯(lián)儲CPI在不斷走高，顯現(xiàn)出通脹更具有持續(xù)性，前景具有較強的不確定性（圖2-5）。美國潛在通脹走勢看似矛盾的背后實則主要受3個因素影響：

一是當下最核心且左右美聯(lián)儲判斷的新“利率指引”——剔除住房的核心服務(wù)居高不下。鮑威爾在2月議息會議上表明轉(zhuǎn)向更狹義的通脹衡量標準來指導(dǎo)利率政策。由于美國居民將消費由商品轉(zhuǎn)向服務(wù)，剔除住房后的超級核心通脹率目前維持在4.1％高位。

(相關(guān)資料圖)

若薪資增速環(huán)比不回落至0.1％-0.2％，通脹峰值難以結(jié)束。鮑威爾認為減少工資壓力將是降低剔除住房后核心服務(wù)業(yè)的重要環(huán)節(jié)。1月薪資上漲動能減弱雖釋放積極信號，但力度遠遠不夠。1月總體平均時薪環(huán)比下降至0.3％，服務(wù)業(yè)平均時薪環(huán)比增速降至0.14％（圖6）。勞動力市場仍舊緊俏，薪資增速需要繼續(xù)大幅放緩。

二是住房租金上漲動能尚未“熄滅”，持續(xù)給通脹“加火”。 1月美國CPI住房租金分項同比增幅升至7.9％，環(huán)比增速0.7％，住房對通脹的貢獻持續(xù)顯現(xiàn)（圖7）。曼哈頓租房市場是美國整體房屋租賃市場的縮影，1月曼哈頓中位數(shù)租金同比上漲15％，創(chuàng)1月歷史新高（圖8）。歷史上1月是租房淡季，但當下堅挺的租賃市場似乎無法澆滅通脹的“火苗”。

三是二手車價格上漲重返市場，增加通脹壓力。此前核心商品下行的作用力受二手汽車和卡車價格的放緩驅(qū)動。然而1月份二手車價格的“意外驚喜”給二手車通脹繼續(xù)下行帶來一定的阻力，通脹上行風(fēng)險加大（圖9、10）。

1月通脹數(shù)據(jù)的擾動牽動著美聯(lián)儲加息的步伐：

聯(lián)儲官員齊放“鷹”，2023年內(nèi)降息漸成奢望。美聯(lián)儲打壓通脹的決心意味著年內(nèi)仍將有多次加息，并且不會立即將息，這從2月聯(lián)儲官員表態(tài)中也可以看出。當前通脹有萌芽勢頭，通脹回落趨勢能否延續(xù)成為關(guān)鍵（圖11），降息最早也要到2024年。

為澆滅通脹萌芽，加息將延續(xù)到5月?；?月強勁的通脹及就業(yè)數(shù)據(jù)，澆滅了美聯(lián)儲短期內(nèi)暫停加息的希望，后續(xù)有更多空間收緊金融條件。市場雖在公布1月非農(nóng)數(shù)據(jù)及2月議息會議后市場對于加息路徑的預(yù)測進行了調(diào)整，但在美聯(lián)儲看來仍較為樂觀。3月加息25bp不是終點，加息至少將持續(xù)至5月，而這意味著年內(nèi)利率峰值的區(qū)間不會低于5％-5.25％（圖12）。

風(fēng)險提示：全球通脹超預(yù)期上行，美國經(jīng)濟提前進入顯著衰退，毒株出現(xiàn)變異，疫情蔓延形勢超預(yù)期惡化。

來源：券商研報精選

關(guān)鍵詞： 非農(nóng)數(shù)據(jù) 遠遠不夠