不確定性高的2022年，受到美聯(lián)儲持續(xù)加息影響，全球風(fēng)險資產(chǎn)普遍回調(diào)，其中醫(yī)療器械領(lǐng)域更是隨之回撤明顯。

(資料圖)

但今年以來，隨著美聯(lián)儲加息對風(fēng)險資產(chǎn)的影響開始弱化，美元指數(shù)正在持續(xù)走低，港股醫(yī)療保健指數(shù)以及醫(yī)療器械板塊隨著后疫情時代來臨有低位企穩(wěn)跡象。根據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，醫(yī)療器械指數(shù)近一個月以來（3.24-4.26）區(qū)間振幅8.56%。

那么，在醫(yī)療器械板塊估值逐漸修復(fù)時，哪些領(lǐng)域最值得關(guān)注？為何率先布局血管介入精準(zhǔn)診斷與治療的領(lǐng)頭羊潤邁德醫(yī)療值得一看？

2023 春暖花開，復(fù)蘇正當(dāng)時

回看2022年，醫(yī)療器械板塊可以說是跌宕起伏，其中不少優(yōu)秀個股也隨之表現(xiàn)震蕩。

一方面，外部環(huán)境動蕩，美聯(lián)儲加息、地緣政治風(fēng)險頻發(fā)，避險情緒持續(xù)發(fā)酵，交易活躍度下降，上半年整體市場情緒偏好趨于謹(jǐn)慎。另一方面，由于“醫(yī)療保健牛市估值消化+疫情受益估值消化+政策預(yù)期混沌加速”帶來的估值消化，造就這波回撤力度較大。

從估值角度來看，當(dāng)前的醫(yī)療器械板塊估值處于過往十年的歷史低位，極度具備吸引力。

根據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，醫(yī)療器械PE為19.93倍，處于過往十年分位點為3.79%。這個3.79%是什么概念？這個數(shù)值不僅低于新冠疫情爆發(fā)前，更是低于過往十年水平。

圖表一：醫(yī)療器械PE(TTM)

數(shù)據(jù)來源：WIND，格隆匯整理 數(shù)據(jù)截至2023年4月25日收盤

在“估值低+基金持倉比底部+情緒底部”下，2023年醫(yī)療器械是否會迎來逆轉(zhuǎn)局面？筆者認為是肯定的，原因是行業(yè)的底層邏輯正在邊際回暖，持續(xù)向好。

從短期投資邏輯來看，政策邊際回暖中，醫(yī)療診療需求復(fù)蘇。近一年以來市場對于集采擔(dān)憂造成的消極情緒正在不斷消散。隨著創(chuàng)新醫(yī)療器械不集采、貼息貸款扶持、大型醫(yī)用設(shè)備配置放寬等政策東風(fēng)下，后疫情時代下醫(yī)療器械利空擔(dān)憂正在消退。政策在不同維度上支持采購國產(chǎn)器械并給予大量政策傾斜，并持續(xù)鼓勵創(chuàng)新研發(fā)。伴隨著疫情因素消退，醫(yī)療就診需求逐漸恢復(fù)，醫(yī)療器械行業(yè)發(fā)展中蘊藏機遇。

從中期投資邏輯來看，政策重點關(guān)注人民健康方向不變。在《“十四五”規(guī)劃醫(yī)療裝備產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》中手術(shù)機器人作為治療裝備被重點提及，例如“攻關(guān)智能手術(shù)機器人，加快突破高精度定位、智能人機交互、多自由度精準(zhǔn)控制等關(guān)鍵技術(shù)。”當(dāng)前，我國醫(yī)療服務(wù)需求正在快速增長，但醫(yī)療供給能力短期內(nèi)難以實現(xiàn)巨大提升。而手術(shù)機器人的應(yīng)用有助于緩解乃至解決醫(yī)療服務(wù)供需不平衡，全面提高醫(yī)療供給的效率，擁有強勁的增長動力。頂層設(shè)計從預(yù)防、診斷、臨床三個層面設(shè)定醫(yī)療健康發(fā)展目標(biāo)，將有助于醫(yī)療器械行業(yè)蓬勃發(fā)展。

從長期投資邏輯來看，人口老齡化下醫(yī)療健康需求量仍在加速。中國人口老齡化正在加速，預(yù)計2030年將成為“重度老齡化”國家。隨著老齡化需求加速釋放，工程師紅利仍在，可選與剛需醫(yī)療共振驅(qū)動醫(yī)療器械持續(xù)擴容，細分領(lǐng)域擁有非常多增速高的黃金賽道，涌現(xiàn)許多投資機會，例如已經(jīng)達到3.3億患者人群的心血管領(lǐng)域（數(shù)據(jù)來源：中國心血管健康疾病報告2019版）。

冠脈介入精準(zhǔn)診療新時代開啟

那么，在醫(yī)療器械板塊估值逐漸修復(fù)時，哪些領(lǐng)域最值得關(guān)注？

浦銀國際研報指出，2023年重點關(guān)注產(chǎn)品創(chuàng)新性更高的醫(yī)療器械標(biāo)的，該類標(biāo)的股價和業(yè)績彈性更高，若醫(yī)療器械板塊估值整體修復(fù)，創(chuàng)新器械個股有望實現(xiàn)更快速的反彈，此外疫情中需求受到?jīng)_擊的產(chǎn)品有望在疫情后迎來累積需求的釋放。

其中，作為港股市場上的“血管介入手術(shù)機器人第一股”，潤邁德醫(yī)療在2022年不確定性因素較大的影響下，展現(xiàn)出強大的業(yè)績韌性，并且正在出現(xiàn)邊際向好局面，具有增長彈性。

從公司戰(zhàn)略發(fā)展的維度上來看，相較于剛登陸港交所時，如今的潤邁德戰(zhàn)略規(guī)劃更加明確清晰，機器人戰(zhàn)略落地，瞄準(zhǔn)冠脈介入精準(zhǔn)診療（診斷+治療）市場，覆蓋手術(shù)全流程。

一方面，在冠脈介入精準(zhǔn)診斷方面，公司機器人系統(tǒng)數(shù)字功能學(xué)診斷模塊的核心產(chǎn)品：caFFR系統(tǒng)以及caIMR系統(tǒng)殺入國內(nèi)冠脈精準(zhǔn)診斷領(lǐng)域，為臨床醫(yī)生提供精準(zhǔn)的參考指標(biāo)，幫助醫(yī)生為患者制定合適的治療方法，正在逐步落地進入商業(yè)化階段。

另一方面，在冠脈介入精準(zhǔn)治療方面，公司產(chǎn)品矩陣也在不斷擴充，并且通過推進FlashBot血管介入導(dǎo)航手術(shù)系統(tǒng)、Flash IVL系統(tǒng)、Flash RDN系統(tǒng)等在研產(chǎn)品管線，逐步落實并賦能機器人平臺前沿診療技能，通過診斷和治療兩個模塊產(chǎn)品的有機結(jié)合，潤邁德醫(yī)療血管介入手術(shù)機器人將輔助臨床術(shù)者制定更為精準(zhǔn)的診療方案。

圖表二：潤邁德產(chǎn)品管線

數(shù)據(jù)來源：公司資料，格隆匯整理

從業(yè)績維度上來看，潤邁德醫(yī)療的核心產(chǎn)品商業(yè)化進程持續(xù)加速，業(yè)績第一增長曲線逐漸清晰。公司在繼核心產(chǎn)品caFFR系統(tǒng)商業(yè)版圖擴大后，近期更是新添全球首個非介入式IMR系統(tǒng)caIMR系統(tǒng)拿到上市批文，有望向上打開市場天花板。

作為首批在中國商業(yè)推出基于冠狀動脈造影FFR系統(tǒng)的公司之一，潤邁德醫(yī)療的caFFR系統(tǒng)也是國內(nèi)首個同時獲CE和NMPA認證的國產(chǎn)FFR測量系統(tǒng)。

對比起市場上已經(jīng)上市的FFR產(chǎn)品，潤邁德醫(yī)療caFFR系統(tǒng)在使用便捷性、準(zhǔn)確度、價格、平均手術(shù)時間等各方面都具備明顯的競爭優(yōu)勢。作為無導(dǎo)絲介入式產(chǎn)品，caFFR系統(tǒng)無需介入評估，平均手術(shù)時間更短（小于5分鐘即可完成），并且還實現(xiàn)了95.7%的高準(zhǔn)確度，高于所有國內(nèi)開發(fā)的FFR測量產(chǎn)品，在創(chuàng)新類FFR產(chǎn)品中擁有不可取代的臨床價值。

憑借著差異化競爭優(yōu)勢，caFFR系統(tǒng)上市后快速放量，即使在疫情反復(fù)期間依舊充滿韌性。根據(jù)公司年報以及此前發(fā)布的招股書數(shù)據(jù)顯示，caFFR系統(tǒng)銷售收入由2019年87.7萬元人民幣增至2022年8360.4萬元人民幣，年復(fù)合增長率達到356.82%。2022年公司銷售毛利率為83.5%，整體保持高位穩(wěn)定。

截至2022年底，公司分銷商已經(jīng)覆蓋國內(nèi)22個省、4個自治區(qū)以及4個直轄市，營銷網(wǎng)絡(luò)覆蓋廣泛。其中，目前已經(jīng)超過1100家醫(yī)院使用過caFFR系統(tǒng)，超過400家醫(yī)院已經(jīng)安裝系統(tǒng)，超過500家醫(yī)院完成采購審批程序，并有21個省份以及地區(qū)已經(jīng)將caFFR系統(tǒng)專有耗材納入醫(yī)療保險報銷清單。

實際上，潤邁德關(guān)于caFFR系統(tǒng)的商業(yè)化開發(fā)并不止于此，而是還在不斷擴展適應(yīng)癥范圍，并持續(xù)走向海外市場。根據(jù)公司披露，潤邁德醫(yī)療將caFFR系統(tǒng)的適應(yīng)癥從目前范圍（即涵蓋穩(wěn)定型心絞痛、不穩(wěn)定型心絞痛和心肌梗死急性期后的患者）進一步涵蓋急性STEMI、急性NSTEMI和HFpEF的患者，市場天花板正在不斷打開。截至2022年底，caFFR系統(tǒng)已經(jīng)在海外10個國家成功銷售，覆蓋歐洲、韓國以及非洲市場。其中，2022年新增韓國、南非與印度市場商業(yè)化，并成功獲得澳大利亞TGA認證，商業(yè)化版圖不斷擴展。

此外，公司的另一款核心產(chǎn)品caIMR系統(tǒng)作為全球唯一一個已完成確證性臨床試驗的非介入式IMR定量測量產(chǎn)品，2022年已經(jīng)進入我國創(chuàng)新醫(yī)療器械特別審批通道，并于本月正式拿到國家藥監(jiān)局商業(yè)化批文，成為全球首個獲批商業(yè)化上市的無創(chuàng)IMR（微循環(huán)阻力指數(shù)）系統(tǒng)。

caIMR系統(tǒng)開創(chuàng)性的突破了傳統(tǒng)導(dǎo)絲IMR檢測的不足，給冠脈微循環(huán)帶來更加實用的臨床檢測手段。caIMR系統(tǒng)無需壓力導(dǎo)絲、血管擴張劑，無需改變術(shù)者手術(shù)習(xí)慣，通過血管造影圖像、TIMI血流速度、實時主動脈壓力以及優(yōu)化的流體力學(xué)算法，即可在平均5分鐘內(nèi)計算IMR值，這給推進冠脈微循環(huán)評估大規(guī)模臨床應(yīng)用帶來新機會。

值得注意的是，潤邁德布局的兩款精準(zhǔn)診斷產(chǎn)品并非獨立個體，而是可以通過相互協(xié)同的方式，形成“1+1>2”的效果，應(yīng)用市場前景廣闊。

據(jù)灼識咨詢預(yù)計，我國冠脈患者數(shù)目將由2020年的1700萬人增至2030年約2880萬人，復(fù)合年增長率為5.4%。同時，隨著滲透率逐步增加，預(yù)計我國2030年冠脈造影測量總量將超千萬次。據(jù)悉，caFFR系統(tǒng)結(jié)合caIMR系統(tǒng)能夠通過協(xié)同覆蓋每年超過400萬造影患者，從而實現(xiàn)心肌缺血宏觀微觀的綜合診斷。根據(jù)灼識咨詢預(yù)測，在我國未來兩款產(chǎn)品的測量市場有望于2030年分別達到53.9億元和21.2億元，市場空間廣闊。

圖表三：caIMR與caFFR協(xié)同應(yīng)用

數(shù)據(jù)來源：公司資料，格隆匯整理

長遠來看，公司布局的血管介入手術(shù)機器人FlashBot也將成為業(yè)績增長的第二條增長曲線。

FlashBot血管介入導(dǎo)航手術(shù)系統(tǒng)是潤邁德醫(yī)療專有的血管介入手術(shù)機器人平臺，未來有望能夠同時執(zhí)行診斷和治療的“綜合診療全流程”。其設(shè)計能夠精確測量解剖結(jié)構(gòu)和設(shè)備定位，并為醫(yī)生提供輻射保護，另一方面也能協(xié)助醫(yī)生克服人類的局限性，實現(xiàn)更高的成功率及更好的療效，最終使患者受益。

目前，潤邁德醫(yī)療FlashBot血管介入手術(shù)機器人已順利完成了多次動物實驗，預(yù)計將于2024年底實現(xiàn)商業(yè)化落地，并同時啟動歐盟CE注冊。未來潤邁德將持續(xù)對產(chǎn)品進行更新升級，以改善性能、提升操作體驗，并使適應(yīng)癥拓寬至冠狀動脈、腦血管、腎血管、肺血管、外周血管、神經(jīng)及其他部位。

而此前公司布局的caFFR系統(tǒng)和caIMR系統(tǒng)兩款產(chǎn)品，未來也將作為數(shù)字化功能學(xué)診斷模塊，集成在潤邁德醫(yī)療FlashBot血管介入手術(shù)機器人上，輔助制定血管疾病手術(shù)室一體化診療方案，以打造血管介入領(lǐng)域“航母”級平臺產(chǎn)品，逐步實現(xiàn)無人手術(shù)室。

小結(jié)

潤邁德醫(yī)療作為一家關(guān)注在龐大的心血管領(lǐng)域的醫(yī)療器械公司，如今已經(jīng)邁出精準(zhǔn)診斷的第一步，實現(xiàn)商業(yè)化的同時還在不斷擴展適應(yīng)癥和出海版圖。而其下一步更是將要走精準(zhǔn)治療，把血管介入手術(shù)機器人推向市場，想象力十足。

從資本市場上來看，在國內(nèi)冠脈精準(zhǔn)診療市場一片藍海的前景下，潤邁德已是該細分領(lǐng)域的佼佼者。如此具有市場前景的產(chǎn)品與公司，伴隨著醫(yī)療器械需求復(fù)蘇，公司核心產(chǎn)品商業(yè)化加速，開拓版圖能力持續(xù)加強，內(nèi)在價值有望逐漸顯現(xiàn)，值得期待。

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