全球央行的“隱形”量化寬松政策催生了市場繁榮,但隨著市場流動性潛在的急劇收縮,美股和風險資產(chǎn)將受到打擊。
(資料圖)
4月18日,花旗分析師 Matt King 在最新研報中表示,全球各國央行向市場注入了超過1萬億的流動性,推動了年初至今的風險情緒上漲。這些流動性壓低了實際收益率,支撐了股票市盈率,并在盈利預(yù)期不斷下降的情況下收緊了信貸息差。
但花旗的高頻流動性指標表明,這一勢頭已經(jīng)停滯,未來幾周越來越有可能出現(xiàn)急劇逆轉(zhuǎn)。King 指出,由于債務(wù)上限問題,更高的利率和存款準備金率,以及歐洲央行也轉(zhuǎn)向QT,全球流動性可能會減少6000至8000億美元。這種情況甚至在利率進一步飆升之前就會出現(xiàn),從而削弱這一過程中的風險情緒。
King 表示:
隨著流動性峰值的過去,如果市場現(xiàn)在突然出現(xiàn)壓力損失,我們一點也不會感到意外。
流動性趨勢即將逆轉(zhuǎn)
King 首先表示,今年以來,受科技股大漲推動,美國股市今年迄今上漲了8.2%,紐交所科技巨頭FANG+指數(shù)上漲了36%,這種市場走勢給人一種明顯的量化寬松的感覺。
即便是在盈利預(yù)期不斷下降的情況下,美股科技股的市盈率也不斷上升。股市和債市的估值似乎都無法與央行的言論甚至基本面相符。衡量風險的重要資產(chǎn)——比特幣,價格自去年12月底以來幾乎翻了一番。
King 表示,市場普遍認為,年初至今的風險情緒上漲是來源于經(jīng)濟前景的改善,但事實上,這是因為全球各國央行向市場注入了超過1萬億的流動性,即“隱形”的量化寬松政策。
在兩家銀行倒閉引發(fā)金融市場動蕩之后,美聯(lián)儲已經(jīng)向美國金融系統(tǒng)提供了超過3000億美元的緊急貸款,擴大了4400億美元的資產(chǎn)負債表。甚至在美聯(lián)儲加入之前,其它央行就已經(jīng)在增加流動性了。
King 認為,這些流動性壓低了實際收益率,支撐了股票市盈率,并在盈利預(yù)期不斷下降的情況下收緊了信貸息差。按照花旗的分析框架,這種流動性的規(guī)模相當于推動全球股市上漲10%,或50個基點投資級債券的信貸息差。
King 現(xiàn)在預(yù)計,幾乎所有推動這種趨勢的因素都將陷入停滯或徹底逆轉(zhuǎn),這可能會在未來幾周使全球流動性減少6000至8000億美元,從而削弱這一過程中的風險情緒。
根據(jù)花旗的高頻流動性指標,這種情況已經(jīng)在發(fā)生,只是市場還沒有注意到。King 認為,雖然各國央行可以通過干預(yù)來防止流動性的急劇枯竭,但在沒有進一步銀行擠兌的情況下,考慮到他們正在與通脹斗爭,以及對流動性操作對市場的影響存在意見分歧,央行們不太可能出手干預(yù)。
King 表示,如果央行們紛紛退出刺激計劃并啟動QT,美國股市和風險資產(chǎn)將受到?jīng)_擊,這可能會導致加密貨幣市場出現(xiàn)更大的資金流入。由于市場相關(guān)性,比特幣也可能首當其沖。
King 并不是唯一持有這種觀點的分析師,其他人也開始懷疑今年的風險反彈。對沖基金 Vantage Point Asset Management 的首席投資官 Nick Ferres 此前表示,全球股市定價過于樂觀。
Ferres 在一份報告中表示:
美聯(lián)儲是最大的不確定因素支撐股市反彈的市場廣度極其薄弱。股票投資者似乎想要享受降息帶來的所有好處,卻不想承受降息帶來的痛苦。
King 認為,未來幾周最大的不確定性來源于美聯(lián)儲。美聯(lián)儲的準備金不僅受到法定QE或者證券持倉的影響,還受到其銀行定期融資計劃BTFP、財政部TGA賬戶水平,以及逆回購工具RRP的影響。這些影響正從最近幾周的強勁正效應(yīng)轉(zhuǎn)向負面。
他表示,美聯(lián)儲在SVB遭遇擠兌后提供的大量貸款推動了準備金的大幅增加,但總額在未來應(yīng)該會繼續(xù)下降,BTFP貸款工具也會逐漸被貼現(xiàn)窗口取代。
這意味著,未來美聯(lián)儲將按照到期不再續(xù)作的方式被動縮表,再加上TGA和RRP工具的變化,美聯(lián)儲的準備金將在短時間內(nèi)大幅增加數(shù)千億美元(這就代表著市場流動性的緊縮)。即使銀行開始支付更高的存款利率,未來的RRP可能會繼續(xù)上行:最近幾周,貨幣市場基金仍在繼續(xù)吸納資產(chǎn),并持續(xù)流向RRP工具。
King 還指出,除了美聯(lián)儲之外,日本央行最近幾天也繼續(xù)通過購買證券來增加流動性,可能是為了對抗持續(xù)的日本國債做空。但由于歐洲央行的政府存款處于低位,且考慮到持續(xù)進行的QT,歐央行可能會開始抽走全球流動性。
King 最后總結(jié)道,過去市場流動性的注入正在大幅放緩,并可能開始急劇減少。由于股市正處于今年以來的高位,各國央行們可能都不愿考慮這些影響,因此許多投資者并沒有注意到這一點。但市場必須關(guān)注流動性數(shù)據(jù),“并系好安全帶”。
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