作 者丨吳斌

【資料圖】

編 輯丨包芳鳴

圖 源丨圖蟲(chóng)

盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)出了一定韌性，但最終可能仍擺脫不了衰退的命運(yùn)。

隨著一系列糟糕的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，美聯(lián)儲(chǔ)緊縮預(yù)期降溫，4月5日，有著“全球資產(chǎn)定價(jià)之錨”之稱的10年期美債收益率再度下挫，一度跌至3.27%下方，創(chuàng)下2022年9月7日以來(lái)最低，2年期美債收益率一度跌破3.7%關(guān)口，3個(gè)月期美債收益率則在4.9%附近徘徊。

但需要警惕的是，在數(shù)據(jù)依賴模式下，一切仍有變數(shù)。芝商所美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具顯示，美聯(lián)儲(chǔ)5月維持利率不變的概率為55.6%，小幅加息25個(gè)基點(diǎn)的概率為44.4%。在接下來(lái)非農(nóng)報(bào)告、通脹、就業(yè)和GDP數(shù)據(jù)的影響下，天平仍可能傾向任何一方。

這一點(diǎn)也得到了官方層面的認(rèn)可，克利夫蘭聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行總裁梅斯特表示，現(xiàn)在判斷美聯(lián)儲(chǔ)是否需要在5月初的下一次政策會(huì)議上加息還為時(shí)過(guò)早。利率究竟需要上升多少、需要保持限制性多久？這將取決于通脹和通脹預(yù)期下降的程度。

疲軟經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)“組團(tuán)”來(lái)襲

山雨欲來(lái)風(fēng)滿樓，本周公布的一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)普遍疲軟，強(qiáng)化了經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期。

繼4月3日制造業(yè)數(shù)據(jù)跳水后，4月5日公布的3月ISM非制造業(yè)指數(shù)也意外顯著下降至三個(gè)月新低51.2，遠(yuǎn)低于經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)估中值54.4。衡量服務(wù)提供商成本支付價(jià)格的價(jià)格指數(shù)大幅回落6.1個(gè)點(diǎn)至59.5，創(chuàng)下2020年7月以來(lái)最低。隨著信貸條件收緊和利率居高不下，服務(wù)業(yè)數(shù)據(jù)進(jìn)一步加劇了人們對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂。

同一天公布的小非農(nóng)數(shù)據(jù)也顯示就業(yè)市場(chǎng)出現(xiàn)降溫跡象，美國(guó)3月ADP就業(yè)人數(shù)為14.5萬(wàn)人，大幅低于預(yù)期的20萬(wàn)人，制造業(yè)、金融、專業(yè)服務(wù)和商業(yè)服務(wù)業(yè)的就業(yè)人數(shù)減少。美聯(lián)儲(chǔ)一年來(lái)的加息對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)造成壓力，最初始于大型科技公司的裁員現(xiàn)在開(kāi)始蔓延到其他領(lǐng)域。

與此呼應(yīng)的是，美國(guó)勞工部發(fā)布的職位空缺和勞動(dòng)力流動(dòng)調(diào)查（JOLTS）數(shù)據(jù)也顯示，2023年2月最后一個(gè)工作日的職位空缺數(shù)量為993.1萬(wàn)個(gè)，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期的1040萬(wàn)個(gè)，這是該指標(biāo)2021年5月來(lái)首次低于1000萬(wàn)。

貿(mào)易數(shù)據(jù)也顯示經(jīng)濟(jì)不容樂(lè)觀。美國(guó)2月貿(mào)易逆差升至四個(gè)月高位705億美元，經(jīng)濟(jì)面臨更多壓力。更糟糕的是，2月份美國(guó)進(jìn)口額和出口額都有所下降，反映了美國(guó)和海外市場(chǎng)需求普遍疲弱。亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)的GDPNow模型預(yù)計(jì)美國(guó)一季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)1.5%，顯著低于兩周前預(yù)測(cè)的3.5%。

中國(guó)銀行研究院研究員曹鴻宇對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，2023年年初美國(guó)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷短暫改善，市場(chǎng)預(yù)期美國(guó)經(jīng)濟(jì)在上半年不會(huì)陷入負(fù)增長(zhǎng)，隨著加息政策的滯后和累積效應(yīng)顯現(xiàn)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)在下半年陷入衰退。近期美國(guó)爆發(fā)銀行業(yè)流動(dòng)性危機(jī)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)路徑出現(xiàn)較大波動(dòng)，金融條件的變化正在使美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退步伐趨于提前，二季度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)的概率有所提升。

越來(lái)越多的機(jī)構(gòu)認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)大概率將陷入衰退。渣打銀行預(yù)計(jì)，未來(lái)12個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)步入衰退的概率將達(dá)到80%，美國(guó)區(qū)域性銀行的貸款和存款集中度較高，預(yù)計(jì)當(dāng)?shù)卣畬⑨槍?duì)銀行業(yè)危機(jī)改變監(jiān)管方向，可能拖累信貸增長(zhǎng)，繼而令美國(guó)經(jīng)濟(jì)承壓。

經(jīng)濟(jì)前景陰霾籠罩也在影響美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策。嘉盛集團(tuán)資深分析師Fawad Razaqzada對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，一系列數(shù)據(jù)引發(fā)了經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂，從而降低了美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)一步收緊政策的可能性。如果接下來(lái)美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)繼續(xù)疲軟，市場(chǎng)可能會(huì)更自信地認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)將不那么鷹派。

債市衰退信號(hào)愈發(fā)明顯

在美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景趨弱之際，債券市場(chǎng)釋放的衰退信號(hào)也愈發(fā)明顯。

截至4月5日，美國(guó)10年期和3個(gè)月期國(guó)債收益率之間的倒掛幅度達(dá)到了-155.8個(gè)基點(diǎn)。與2007-2008年金融危機(jī)爆發(fā)前和上世紀(jì)80年代末相比，當(dāng)前10年期/3個(gè)月期美國(guó)國(guó)債收益率的倒掛幅度更大。

“收益率曲線預(yù)測(cè)之父”、知名經(jīng)濟(jì)學(xué)家坎貝爾·哈維（Campbell Harvey）坦言，目前10年期/3個(gè)月的倒掛幅度相對(duì)于當(dāng)前的收益率水平是非常驚人的，是一次巨大的、嚴(yán)重的倒掛，美聯(lián)儲(chǔ)的政策制定者“走得太遠(yuǎn)了”。

曹鴻宇對(duì)記者分析稱，債市反映出美國(guó)經(jīng)濟(jì)走向衰退的趨勢(shì)得到進(jìn)一步確認(rèn)，最新公布的一系列勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)不及預(yù)期，反映出美聯(lián)儲(chǔ)的大幅加息措施終于撼動(dòng)了堅(jiān)挺的就業(yè)指標(biāo)，經(jīng)濟(jì)衰退的信號(hào)越來(lái)越明顯。

10年期/3個(gè)月利差深度倒掛主要與債券市場(chǎng)本身的邏輯有關(guān)，債券市場(chǎng)正在對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)，同時(shí)認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)最終將不得不調(diào)轉(zhuǎn)槍頭、積極應(yīng)對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。

Action Economics全球固定收益董事Kim Rupert表示，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂再次加劇，并在消化美聯(lián)儲(chǔ)今年晚些時(shí)候降息的預(yù)期?！凹夹g(shù)層面的一些關(guān)鍵突破也正在加劇美債收益率下跌，這就像滾雪球，背后的動(dòng)力越滾越大。”

隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息的滯后效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，接下來(lái)壓力還將繼續(xù)。Brandywine Global Investment Management投資組合經(jīng)理Jack McIntyre表示，勞動(dòng)力等數(shù)據(jù)有些疲軟，這對(duì)美國(guó)國(guó)債市場(chǎng)產(chǎn)生了很大的影響，我們正準(zhǔn)備好面對(duì)金融狀況收緊在經(jīng)濟(jì)中傳導(dǎo)。

市場(chǎng)降息預(yù)期或過(guò)于激進(jìn)

在近期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的組團(tuán)沖擊后，市場(chǎng)甚至預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)從年中開(kāi)始降息四次，到年底時(shí)利率將回落至4.00%。

德邦證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家蘆哲對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)降息預(yù)期或過(guò)于樂(lè)觀。從3月初的“經(jīng)濟(jì)過(guò)熱→3月或加息50基點(diǎn)、全年或加息至5.5%以上”到3月中的“歐美銀行業(yè)危機(jī)頻發(fā)→美聯(lián)儲(chǔ)向市場(chǎng)注入定向流動(dòng)性→3月或不加息”，再到3月末的避險(xiǎn)情緒緩釋，市場(chǎng)交易情緒呈現(xiàn)出明顯的兩極化特點(diǎn)。

相對(duì)于經(jīng)濟(jì)衰退，目前通脹問(wèn)題仍然是美聯(lián)儲(chǔ)的當(dāng)務(wù)之急，享有更高的優(yōu)先權(quán)。蘆哲分析稱，從內(nèi)部看，如果放任通脹問(wèn)題不管不顧，通脹預(yù)期的再度失控或?qū)⒁l(fā)實(shí)體經(jīng)濟(jì)定價(jià)系統(tǒng)的紊亂，屆時(shí)亦存在不能規(guī)避經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)；從外部看，降息意味著放棄通脹目標(biāo)，承認(rèn)美聯(lián)儲(chǔ)無(wú)法完美維持美元幣值的穩(wěn)定性，存在去美元化加速的風(fēng)險(xiǎn)。

另一方面，接下來(lái)經(jīng)濟(jì)考量的重要性也會(huì)逐漸上升。曹鴻宇表示，近期美國(guó)經(jīng)濟(jì)和金融條件經(jīng)歷較多變化，導(dǎo)致貨幣政策預(yù)期出現(xiàn)反復(fù)波動(dòng)。伴隨著經(jīng)濟(jì)下行壓力的加大，未來(lái)美國(guó)通脹問(wèn)題有望獲得緩解，經(jīng)濟(jì)衰退問(wèn)題可能將逐步取代通脹，成為美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策決策的主要關(guān)注內(nèi)容。不過(guò)，近期多個(gè)產(chǎn)油國(guó)宣布石油減產(chǎn)，推動(dòng)原油等能源價(jià)格再度走高，給美國(guó)通脹帶來(lái)新的不確定性。在通脹實(shí)質(zhì)性收窄之前，美聯(lián)儲(chǔ)不會(huì)輕易改變貨幣政策舉措。

對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)未來(lái)的政策，蘆哲認(rèn)為，短期看，在既要遏制實(shí)體部門過(guò)熱、又要防止金融部門出險(xiǎn)的背景下，美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)前總量上持續(xù)緊縮、結(jié)構(gòu)上定向救場(chǎng)的貨幣政策仍將持續(xù)。除非經(jīng)濟(jì)衰退引發(fā)通脹大幅下行，否則美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)難以降息，預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)在5月會(huì)議上加息25基點(diǎn)、6月停止加息、全年不降息。

SFC

本期編輯 江佩佩 實(shí)習(xí)生 向添雨

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