冉學(xué)東

治大國(guó)若烹小鮮，用來(lái)形容日本央行目前的貨幣政策操作頗為恰當(dāng)。

在7月26日的貨幣政策會(huì)議上，日本央行把關(guān)鍵短期利率維持在-0.1%不變，10年期國(guó)債目標(biāo)收益率區(qū)間也維持在±0.5%不變，但措辭有所變化，日本央行稱該上下限僅作為參考，將更加靈活地進(jìn)行控制。日本央行計(jì)劃未來(lái)以1%的固定利率購(gòu)買10年期國(guó)債，利率高于此前的0.5%。

(資料圖)

關(guān)鍵看點(diǎn)在于，未來(lái)十年期國(guó)債利率的上限可能是1%，這是其貨幣政策的輕微收緊。這個(gè)消息公布后，日本十年期國(guó)債收益率漲超0.5%到0.552%。

日本央行行長(zhǎng)植田和男當(dāng)日在政策會(huì)議后發(fā)表講話，指出今天的舉措并不代表邁向貨幣政策正?；囊徊剑谔岣哓?fù)利率之前還有很長(zhǎng)的路要走，日本央行“需要耐心地繼續(xù)貨幣寬松以支持經(jīng)濟(jì)”。

植田和男表示，今天的決定增強(qiáng)了YCC政策的可持續(xù)性，根據(jù)市場(chǎng)情況，日本國(guó)債收益率可能超過(guò)0.5%，日本央行將對(duì)其速度和水平做出反應(yīng)，在0.5%至1%之間靈活采取行動(dòng)，確保收益率不會(huì)超過(guò)1%。

關(guān)于通脹和經(jīng)濟(jì)，植田和男表示，企業(yè)定價(jià)行為出現(xiàn)了一些變化的跡象，但尚未看到通脹穩(wěn)定和工資增長(zhǎng)，距離實(shí)現(xiàn)2%的通脹目標(biāo)還有一段距離；經(jīng)濟(jì)和物價(jià)的不確定性非常高，將靈活應(yīng)對(duì)日本經(jīng)濟(jì)的不確定性，必要時(shí)將毫不猶豫進(jìn)一步放寬政策。

日本央行于2016年推出了YCC政策，通過(guò)無(wú)限購(gòu)債壓低10年期日債的收益率。YCC本質(zhì)是一種利率工具，通過(guò)設(shè)置各期限收益率目標(biāo)水平，將收益率曲線維持在預(yù)期水平。

日本央行現(xiàn)行的YCC政策設(shè)定，10年期日本國(guó)債的收益率波動(dòng)區(qū)間為±0.5%，一旦收益率可能超過(guò)0.5%，日央行就會(huì)買入日債。而如果擴(kuò)大收益率波動(dòng)目標(biāo)區(qū)間的范圍，日本央行就可以減少購(gòu)債規(guī)模。購(gòu)債事實(shí)上是央行創(chuàng)造貨幣，向市場(chǎng)注入流動(dòng)性，如果上限提高，則購(gòu)入債券的規(guī)模就會(huì)減少，本質(zhì)上是流動(dòng)性收緊。

去年12月20日，日本央行宣布將收益率目標(biāo)從±0.25%上調(diào)至±0.5%左右，當(dāng)時(shí)日本央行的表態(tài)也并非貨幣政策立場(chǎng)從寬松走向正?；?，跟此次口徑基本一致。

事實(shí)上，7月27日，日本央行要調(diào)整YCC的消息就開始傳出，并對(duì)國(guó)際市場(chǎng)產(chǎn)生重大影響，美債遭到大幅拋售，十年期美債收益率升超10個(gè)基點(diǎn)，兩周多來(lái)首次盤中升破4.0%。美股三大股指在后市急劇下跌，市場(chǎng)分析人士認(rèn)為，市場(chǎng)利率上漲將會(huì)嚴(yán)重威脅美國(guó)大型科技公司的的股價(jià)。

從目前日本的通脹形勢(shì)看，7月21日公布的數(shù)據(jù)顯示，6月份整體消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)（CPI）同比上漲3.3%，高于5月份的3.2%，已連續(xù)第15個(gè)月高于央行設(shè)定的2%的目標(biāo)。不過(guò)，剔除新鮮食品和燃料成本的核心CPI在6月同比上漲4.2%，低于上月4.3%的漲幅，與市場(chǎng)預(yù)期相符。

今年5月初，剛剛上任的植田和男表示，潛在通脹正在改善，但日本央行目前還不能肯定地說(shuō)價(jià)格目標(biāo)將會(huì)實(shí)現(xiàn)，即日本的通脹目前是由成本推動(dòng)的因素主導(dǎo)的，預(yù)計(jì)通脹可能會(huì)在今年秋季放緩。他還表示，當(dāng)前日本的工資增長(zhǎng)存在不確定性，預(yù)計(jì)工資增長(zhǎng)將成為一種趨勢(shì)，會(huì)密切關(guān)注工資增長(zhǎng)的可持續(xù)性;前景存在各種不確定性，比如工資上漲是否會(huì)蔓延到小型企業(yè)，并持續(xù)到明年及以后。

在此輪全球貨幣緊縮周期中，日本和歐美國(guó)家脫鉤，歐美國(guó)家通貨膨脹盛行，開始了大幅加息之路，但是日本一直陷入通縮泥潭，貨幣政策延續(xù)超級(jí)寬松，日美利差長(zhǎng)期走闊，日元貶值之新低，大量流動(dòng)性從日本流向歐美市場(chǎng)。直至去年開始通脹形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，并且連續(xù)多月超過(guò)2%的通脹目標(biāo)，即使在如此形式下，日本央行依然不敢放棄超級(jí)寬松的YCC政策。

但目前歐美經(jīng)濟(jì)再次出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，通脹都已經(jīng)大幅回落，美國(guó)和歐元的加息可能已經(jīng)見頂，明年可能進(jìn)入降息周期，中國(guó)的通脹形勢(shì)一直很平穩(wěn)，但是經(jīng)濟(jì)下行壓力大，尚處在貨幣政策寬松的預(yù)期下。在這樣的形勢(shì)下，日本通脹如果真能長(zhǎng)期持續(xù)在2%以上，日本不得不持續(xù)收緊貨幣，那么大量的日元套利資金就可能從歐美國(guó)家回流日本，對(duì)于全球流動(dòng)性將產(chǎn)生很大影響。

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