報(bào)告標(biāo)題：信貸合理增長(zhǎng)的大勢(shì)明朗——2023年7月7日利率債觀察

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報(bào)告發(fā)布日期：2023年7月7日

分析師：張 旭

1、信貸合理增長(zhǎng)的大勢(shì)明朗

制造業(yè)PMI在月末公布，反映了宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的狀況；票據(jù)市場(chǎng)利率可以實(shí)時(shí)獲得，而每月下旬的票據(jù)市場(chǎng)利率走勢(shì)反映了金融機(jī)構(gòu)對(duì)于信貸投放進(jìn)度的主動(dòng)調(diào)節(jié)。以上兩項(xiàng)數(shù)據(jù)均對(duì)信貸增量具有一定的預(yù)測(cè)能力，且能在信貸數(shù)據(jù)發(fā)布前獲得，因此我們可使用制造業(yè)PMI和票據(jù)市場(chǎng)利率對(duì)該月的信貸數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測(cè)。

在《預(yù)計(jì)3月新增貸款在4萬億元左右——2023年4月5日利率債觀察》中我們推出了一個(gè)人民幣貸款增量的預(yù)測(cè)模型，以每月下旬的轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率和制造業(yè)PMI作為自變量，對(duì)當(dāng)月的人民幣貸款增長(zhǎng)狀況進(jìn)行預(yù)測(cè)。以今年前5個(gè)月的實(shí)際數(shù)據(jù)作為輸入變量，使用OLS法進(jìn)行回歸，得到的模型為：各項(xiàng)貸款同比多增規(guī)模=2.48×6M國(guó)股銀票轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率-0.22×PMI+6.27。其中，轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率和PMI這兩個(gè)自變量均為百分?jǐn)?shù)，因變量貸款同比多增規(guī)模的單位為萬億元。該模型的R2為98%，顯示出模型擬合良好。

2023年6月份制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)為49.0%，較上月小幅上升了0.2個(gè)百分點(diǎn)。6月下旬6M國(guó)股行轉(zhuǎn)貼現(xiàn)利率的均值為1.58%，較5月下旬有所下降，側(cè)面顯示出貸款需求略有走弱。根據(jù)上述模型以及6月份的PMI和票據(jù)市場(chǎng)利率，我們預(yù)測(cè)今年6月人民幣貸款的增長(zhǎng)在2.1萬億元左右，較去年同期少增約0.7萬億元。

我們注意到，自今年二季度初以來，階段性、結(jié)構(gòu)性信貸需求不足的問題便已浮出水面，這既是宏觀調(diào)控者需要密切關(guān)注的，也是市場(chǎng)投資者無需過度擔(dān)憂的。去年受到多重超預(yù)期因素的影響，我國(guó)經(jīng)濟(jì)承壓前行，市場(chǎng)主體的有效融資需求一度明顯下降。例如，去年4月新增人民幣貸款不足6500億元，較上一年同期少增了逾8000億元，形成了有統(tǒng)計(jì)以來單月第四大少增額。與此同時(shí)，穩(wěn)健的貨幣政策及時(shí)加大了實(shí)施力度，M2和貸款等數(shù)據(jù)均形成了較快增長(zhǎng)，有力支持了宏觀經(jīng)濟(jì)大局的穩(wěn)定。例如，2022年末M2同比增長(zhǎng)11.8%，較2021年末的9.0%提高了2.8個(gè)百分點(diǎn)。

我們注意到，每次在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大時(shí)，都必然會(huì)有托底性的宏觀調(diào)控政策出臺(tái)。今年6月中旬以來，人民銀行進(jìn)一步加大調(diào)控力度，切實(shí)支持?jǐn)U大內(nèi)需，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)。例如，6月13日和15日人民銀行依次降低了OMO、SLF和MLF利率各10bp，20日LPR亦下行了10bp，30日增加支農(nóng)支小再貸款、再貼現(xiàn)額度2000億元。我們預(yù)計(jì)在接下來的一段時(shí)間內(nèi)，相關(guān)部委的政策將陸續(xù)出臺(tái)，以盡快推動(dòng)經(jīng)濟(jì)持續(xù)回升向好。顯然，未來信貸合理增長(zhǎng)、節(jié)奏平穩(wěn)的大趨勢(shì)是明朗的，我們對(duì)下一階段的信貸宜保持理性、樂觀的態(tài)度。

需要指出的是，根據(jù)我們的預(yù)測(cè)今年6月信貸或同比少增，這既是經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)、有效信貸需求不足的體現(xiàn)，也有去年6月基數(shù)較高的原因。2022年6月新增人民幣貸款2.81萬億元，較前一年同期大幅多增了0.69萬億元，今年6月在此基礎(chǔ)上很難再度多增。

事實(shí)上，在《預(yù)計(jì)5月新增貸款超1.5萬億元——2023年6月2日利率債觀察》中我們?cè)鴱?qiáng)調(diào)“去年5月以來信貸增長(zhǎng)出現(xiàn)了趨勢(shì)性恢復(fù)，也給今年的同比增長(zhǎng)形成了較高的基數(shù)，因此未來一些月份仍會(huì)出現(xiàn)同比少增的狀況，建議大家理性看待?！贝送猓瑥V義貨幣增長(zhǎng)的狀況也是類似的。我們?cè)?strong>《不久后M2增速將趨勢(shì)性下行——2023年3月12日利率債觀察》便已指出“今年M2增速將呈現(xiàn)出前高后低的走勢(shì)，不久后我們便會(huì)迎來M2增速的趨勢(shì)性下降，年底時(shí)M2增速較有可能回到與名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配的水平?！?/p>

2、風(fēng)險(xiǎn)提示

不理性的預(yù)期引發(fā)市場(chǎng)快速波動(dòng)。

來源：券商研報(bào)精選

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