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事件概述：公司發(fā)布中期業(yè)績預(yù)告，預(yù)計(jì)2023H1實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤13.05-14.01億元，同比+35%-45%，其中，歸母凈利潤若以中值13.53億元計(jì)算，則Q2預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤9.6億元，同比增長48.5%。我們認(rèn)為符合市場預(yù)期，上半年主業(yè)恢復(fù)、原材料同比下降提升毛利率、渠道賦能C端繼續(xù)高增等是主要原因。公司6月初發(fā)布的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃草案中規(guī)定2023年凈利潤增長率不低于50%，2023年應(yīng)收賬款增長率不高于營業(yè)收入增長率。我們認(rèn)為達(dá)到激勵(lì)考核要求概率增大。

多因素推動需求回暖，預(yù)計(jì)現(xiàn)金流將同步改善。報(bào)告期公司整體生產(chǎn)、經(jīng)營情況良好，隨著下游客戶對建筑品質(zhì)需求的持續(xù)升級，公司充分發(fā)揮產(chǎn)品研發(fā)、產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品品類、應(yīng)用技術(shù)及系統(tǒng)服務(wù)能力、品牌影響力、全國性產(chǎn)能布局和多層次市場營銷渠道網(wǎng)絡(luò)等優(yōu)勢，市場份額進(jìn)一步提升，防水產(chǎn)品銷量與去年同期相比實(shí)現(xiàn)一定的增長；同時(shí)渠道改革持續(xù)，減少直銷同步增長小B渠道，此舉將帶來墊資施工業(yè)務(wù)減少和現(xiàn)金流的同步改善；今年4月實(shí)施的防水新規(guī)提升了防水設(shè)計(jì)壽命、防水等級等質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)也顯著增加了防水材料的用量，預(yù)計(jì)防水行業(yè)需求將持續(xù)增長。

原材料價(jià)格下降和業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化共同提升毛利率水平。瀝青現(xiàn)貨價(jià)格較去年有所回落，2023Q2瀝青現(xiàn)貨主流價(jià)在3800元/噸左右波動，并且我們判斷公司一季度冬儲瀝青或低于市場主流價(jià)，從移動平均法考慮來看Q2原材料成本在Q1下降10%的基礎(chǔ)上繼續(xù)有所降低；由于現(xiàn)貨價(jià)格仍低于二季度平均價(jià)，判斷原材料成本優(yōu)勢有望在Q3進(jìn)一步釋放。另外，毛利率較高的C端零售業(yè)務(wù)占比也進(jìn)一步提高，雙因素共同推動毛利率水平改善。

非防水、民建繼續(xù)高增。2023H1公司繼續(xù)堅(jiān)持C端優(yōu)先戰(zhàn)略，以民建集團(tuán)為代表的零售業(yè)務(wù)收入保持了較快增長。非防水業(yè)務(wù)如砂漿粉料等新興業(yè)務(wù)發(fā)展迅猛，充分發(fā)揮了公司在防水主業(yè)上的客戶、品牌優(yōu)勢，以及截至到22年底的16萬+家分銷網(wǎng)點(diǎn)、4000+家家裝公司、200萬+虹哥匯會員和多個(gè)電商渠道的資源整合能力，實(shí)現(xiàn)了內(nèi)部業(yè)務(wù)板塊的協(xié)同效應(yīng)。我們預(yù)計(jì)今年砂漿粉料銷量將增長超過50%，占收入占比或?qū)⒊^10%，成為增量重要貢獻(xiàn)之一。

投資建議

我們維持2023-2025年公司營業(yè)收入370.93/438.29/505.10億元，歸母凈利潤38.64/51.43/60.98億元，EPS 1.53/2.04/2.42元；對應(yīng)7月6日26.45元收盤價(jià)17.24/12.97/10.93xPE?？紤]到此前股價(jià)已經(jīng)回調(diào)較為充分，目前估值處于2013年以來PE-BAND下軌，公司價(jià)值存在低估，維持“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示需求不及預(yù)期，原材料大幅度波動，產(chǎn)能投放不及預(yù)期，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

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