2023年是疫情管控放開后的第一年，也是“二十大”報(bào)告的開局之年。國際形勢仍動(dòng)蕩不安，全球經(jīng)濟(jì)將面臨衰退風(fēng)險(xiǎn)，主要金融市場仍有劇烈波動(dòng)的可能；國內(nèi)需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱三重壓力也仍較突出。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，2023 年要從戰(zhàn)略全局出發(fā)，從改善社會(huì)心理預(yù)期、提振發(fā)展信心入手，綱舉目張做好工作。

(相關(guān)資料圖)

值此關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，金融界特推出《啟程：百位首席預(yù)見2023》，旨在通過專家分析解讀，為企業(yè)社會(huì)注入信心，給廣大投資者帶來啟發(fā)。

本期嘉賓：思睿集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家洪灝

思睿集團(tuán)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家洪灝

核心觀點(diǎn)：

全球經(jīng)濟(jì)的參與者對于經(jīng)濟(jì)前景依然過分樂觀，低估了經(jīng)濟(jì)下滑的速度和漸行漸近的市場震波；

美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)貨幣收緊將不斷壓縮其國內(nèi)的需求，2023年中國進(jìn)出口將迎來巨額的貿(mào)易逆差；

面對疫情達(dá)峰和信心低迷的挑戰(zhàn)，消費(fèi)需求復(fù)蘇仍需一段時(shí)間，預(yù)計(jì)需要半年時(shí)間方能重回疫情前水平；

隨著中國人口結(jié)構(gòu)和城鎮(zhèn)化進(jìn)程的變化，房地產(chǎn)現(xiàn)在已經(jīng)進(jìn)入存量博弈；

在2023年穩(wěn)增長的導(dǎo)向之下，債務(wù)規(guī)模預(yù)計(jì)將明顯增長，地區(qū)間債務(wù)壓力差異將進(jìn)一步凸顯；

2023年內(nèi)需的釋放，將是中國乃至全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要變量；

力度空前的政策生效尚需時(shí)日，復(fù)蘇之路并非坦途，消費(fèi)需求和房地產(chǎn)回暖亦非朝夕之功。

以下為對話全文：

美國和全球經(jīng)濟(jì)短周期加速下行

金融界：您認(rèn)為當(dāng)前影響全球經(jīng)濟(jì)前景的最主要因素有哪些？

洪灝：首先是美聯(lián)儲(chǔ)方面，盡管市場普遍預(yù)期美國在2023年1季度加息完成，并根據(jù)美國經(jīng)濟(jì)和失業(yè)的情況于 2023 年下半年啟動(dòng)減息，但該預(yù)期過于樂觀。這一樂觀預(yù)期使得美股目前并未得到充分回調(diào)，風(fēng)險(xiǎn)依然如影隨形。美國維持鷹派策略的時(shí)間，可能比市場預(yù)期的更久，這是2023年需主要考慮的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)之一。而美國通脹的黏性和中國經(jīng)濟(jì)修復(fù)對大宗商品、能源需求的提振，也會(huì)對美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策構(gòu)成掣肘，難以輕易轉(zhuǎn)向。中美貨幣政策取向的交錯(cuò)期很可能是海外市場的一個(gè)動(dòng)蕩期。

其次是中美經(jīng)濟(jì)周期相互依存，東鳴西應(yīng)，鑒于中國經(jīng)濟(jì)短周期領(lǐng)先一至兩個(gè)季度，因此未來一至兩個(gè)季度，全球和美國的經(jīng)濟(jì)周期仍會(huì)加速下行，而這一不確定性尚未充分反映在美股市場里。換言之，全球經(jīng)濟(jì)的參與者對于經(jīng)濟(jì)前景依然過分樂觀，低估了經(jīng)濟(jì)下滑的速度和漸行漸近的市場震波。而美國的宏觀波動(dòng)性也將通過匯率、大宗、股票和債券外溢至中國乃至全球市場。

另外，從通脹上來看，隨著歐洲能源價(jià)格和海運(yùn)費(fèi)用開始回落，歐洲通脹開始有所收斂，供應(yīng)鏈瓶頸得到改善，同時(shí)能源危機(jī)通過各方的努力也有所緩解。而最新公布的12月CPI數(shù)據(jù)也進(jìn)一步印證了美國通脹見頂放緩的趨勢。但通脹的回落預(yù)示著需求的減退，這也意味著全球經(jīng)濟(jì)增長將承壓。

經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇之路絕非坦途

金融界：您如何看待當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)面臨的挑戰(zhàn)？請您展望一下 2023 年的中國經(jīng)濟(jì)？

洪灝：中國將一波三折、循序漸進(jìn)地重啟，中國房地產(chǎn)行業(yè)將在政策支持下緩慢復(fù)蘇，而美國將在2023年步入衰退，三者共同構(gòu)成了我們2023年展望的基準(zhǔn)情景，而這也是2023年經(jīng)濟(jì)和市場面臨的三大不確定性，任何一個(gè)不確定性的改善都會(huì)提高我們的基準(zhǔn)情景收益率。

目前我們確乎看到了一些積極的改善信號：中國已經(jīng)大刀闊斧地開放重啟，房地產(chǎn)“三支箭”利箭齊發(fā)。這使得籠罩于市場之上的不確定性有所消散，2023年中國的經(jīng)濟(jì)前景也有所明朗。

但需要明確的是復(fù)蘇之路絕非坦途，盡管開放重啟的速度超乎想象，但面對疫情達(dá)峰和信心低迷的挑戰(zhàn)，消費(fèi)需求復(fù)蘇仍需一段時(shí)間，預(yù)計(jì)需要半年時(shí)間方能重回疫情前的水平；而消費(fèi)大幅復(fù)蘇的前提取決于房地產(chǎn)的復(fù)蘇，盡管目前政策支持力度相當(dāng)大，但相較于2014年房地產(chǎn)耗費(fèi)一整年時(shí)間修復(fù)的行情，眼下房地產(chǎn)面臨的歷史性挑戰(zhàn)更為嚴(yán)峻，這也使得我們對復(fù)蘇所需的時(shí)間不容低估。

而從更長期的維度審視，房地產(chǎn)和中國經(jīng)濟(jì)的關(guān)系已經(jīng)發(fā)生了根本性轉(zhuǎn)變。隨著中國人口結(jié)構(gòu)和城鎮(zhèn)化進(jìn)程的變化，房地產(chǎn)現(xiàn)在已經(jīng)進(jìn)入存量博弈。這也是中國經(jīng)濟(jì)需要直面的挑戰(zhàn)。

同時(shí)，疫情以來托底中國經(jīng)濟(jì)的最大助力——出口，隨著內(nèi)外需雙雙回落，于2022年10月同比增速（以美元計(jì)價(jià)）29個(gè)月以來首現(xiàn)負(fù)增長。2023年在海外衰退壓力加大的背景下，國內(nèi)出口增速可能會(huì)進(jìn)一步下滑。用我們的經(jīng)濟(jì)周期理論來審視，每七年一輪的中國出口中周期已于2022年初見頂并開始放緩，這一更為長期的下行趨勢也是需要直面的挑戰(zhàn)。而從中美需求的相對強(qiáng)弱來審視，隨著中國重啟，內(nèi)需復(fù)蘇雖非一日之功，但方向一定是上行的，進(jìn)而帶動(dòng)進(jìn)口回升；同時(shí)央行擴(kuò)張性的貨幣政策也對內(nèi)需的擴(kuò)張形成助力。與之相對的是，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)貨幣收緊將不斷壓縮其國內(nèi)的需求，由此2023年中國進(jìn)出口將迎來巨額的貿(mào)易逆差。

金融界：在全球經(jīng)濟(jì)下行的背景下，預(yù)計(jì) 2023 年我國經(jīng)濟(jì)將有哪些核心增長點(diǎn)？

洪灝：2023年內(nèi)需的釋放，將是中國乃至全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要變量。

中央國債規(guī)模應(yīng)加大發(fā)行空間

金融界：為進(jìn)一步提振市場信心，財(cái)政、貨幣政策還有哪些發(fā)力點(diǎn)？

洪灝：我們相信中國央行將繼續(xù)寬松，為內(nèi)需的復(fù)蘇提供一臂之力。但流動(dòng)性的擴(kuò)張將是結(jié)構(gòu)性、有針對性的，而非一攬子的全面寬松。同時(shí)進(jìn)一步的降息降準(zhǔn)，疊加抵押補(bǔ)充貸款的進(jìn)一步放量和對房地產(chǎn)行業(yè)的有力支持應(yīng)都可期。宏觀杠桿率將上升。但需要明確的是，這并非量化寬松。

財(cái)政政策將更加積極有力，特別是圍繞提振消費(fèi)、吸引外資提供政策助力。同時(shí)針對目前壓制內(nèi)需的結(jié)構(gòu)性就業(yè)問題提供支持；并通過更加精準(zhǔn)的稅收制度，合理調(diào)節(jié)收入分配，穩(wěn)定收入預(yù)期，激發(fā)內(nèi)需活力。

但需注意的是，在2023年穩(wěn)增長的導(dǎo)向之下，債務(wù)規(guī)模預(yù)計(jì)將明顯增長，地區(qū)間債務(wù)壓力差異將進(jìn)一步凸顯。中央需利用轉(zhuǎn)移支付提供支持，同時(shí)地方專項(xiàng)債規(guī)模適度增長，中央國債規(guī)模也應(yīng)加大發(fā)行空間。

資本市場后期依然存在再度震蕩下探可能

金融界：2023 年我國資本市場將會(huì)有怎樣的表現(xiàn)？哪些領(lǐng)域值得關(guān)注？

洪灝：我們專有的資產(chǎn)配置模型——股債收益率EYBY模型顯示中國的在岸和離岸市場均于底部顯示出吸引力。盡管尚不確定是否是最低點(diǎn)，但市場的機(jī)會(huì)是遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)的。無論是中國與全球經(jīng)濟(jì)周期的關(guān)系、央行貨幣政策和房地產(chǎn)政策的托底，以及估值的周期，都顯示2023年中國資本市場回暖在即，所有中國資本市場的資產(chǎn)類別都應(yīng)有所表現(xiàn)。

同時(shí)，美元長周期終現(xiàn)見頂之勢，其長期走勢開始掉頭向下，也預(yù)示著以人民幣、大宗商品、能源、周期性和成長型板塊為代表的中國相關(guān)資產(chǎn)類別均將迎來峰回路轉(zhuǎn)的行情。

我們相信周期性、成長型股票將更勝一籌。以CPI和PPI缺口來衡量的利潤率周期顯示中國利潤率周期正在擴(kuò)張，而利潤率周期恰恰與周期性和成長型板塊的相對回報(bào)息息相關(guān)（前者領(lǐng)先周期性和成長型板塊的相對表現(xiàn)約四至六個(gè)月）。2023年，隨著中國經(jīng)濟(jì)的觸底修復(fù)，以工業(yè)、材料、可選消費(fèi)、房地產(chǎn)和信息技術(shù)為代表的周期性板塊應(yīng)該會(huì)跑贏大盤?；蛘咂淙鮿荼憩F(xiàn)理應(yīng)有所收斂改善。與之相類似的，以互聯(lián)網(wǎng)科技公司為代表的成長板塊，其估值修復(fù)方興未艾。2022年11月中概股、恒生科技指數(shù)以及恒指的亮眼行情就是最佳力證。

當(dāng)然，中國資本市場于2023年的修復(fù)，其過程不會(huì)一馬平川。修復(fù)的態(tài)勢取決于中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度、外資對中國信心的重拾以及美國市場和經(jīng)濟(jì)的干擾。當(dāng)前上證走勢與 2013-2014 年接近，以史為鑒，未來三至六個(gè)月里股市的走勢依然會(huì)反復(fù)曲折，目前市場在底部反彈過程中，但后期依然存在再度震蕩下探的可能。

房地產(chǎn)已進(jìn)入存量博弈，復(fù)蘇絕非一日之功

金融界：請您展望一下 2023 年房地產(chǎn)市場的走向？2023 年樓市能找回信心嗎？

洪灝：中國房地產(chǎn)行業(yè)將在政策支持下緩慢復(fù)蘇，是我們2023年展望的基準(zhǔn)情景的三大要素之一。

2022年對中國房地產(chǎn)開發(fā)商而言是如蹈水火的一年。以史為鑒，目前中國房地產(chǎn)銷售和房地產(chǎn)開發(fā)資金來源的境況與2013-2014年相比更為堪憂（而兩個(gè)時(shí)期市場的走勢也頗為相似），彼時(shí)，由于2013年對房地產(chǎn)投機(jī)風(fēng)潮采取限制措施，2014年房地產(chǎn)銷售依然耗費(fèi)整整一年時(shí)間消化庫存，恢復(fù)元?dú)狻?

鑒于2014年房地產(chǎn)市場需要一整年時(shí)間修復(fù)，那么目前處于歷史性底部的房地產(chǎn)開發(fā)資金和商品房銷售的境況意味著更加嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，需要相當(dāng)時(shí)間實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，而房地產(chǎn)復(fù)蘇絕非一日之功，緩慢復(fù)蘇的概率是4/5。

誠然，近期房地產(chǎn)“三支箭”利箭齊發(fā)，政策托底力度不言而喻。但需要指出的是，政策的生效尚需時(shí)日，同時(shí)2014年中國房地產(chǎn)市場的回暖所依仗的遠(yuǎn)不止幾次降準(zhǔn)和降息以及一家政策性銀行的擴(kuò)表，因此2023年政策大力支持之外，房地產(chǎn)復(fù)蘇依然將是一個(gè)緩慢曲折的過程，而這一過程也是信心逐步修復(fù)的過程，亦是以房地產(chǎn)投資周期衡量的中國經(jīng)濟(jì)短周期最終越過其拐點(diǎn)的過程。目前經(jīng)濟(jì)短周期正臨近轉(zhuǎn)折點(diǎn)，但不代表會(huì)馬上反轉(zhuǎn)，仍需一劑催化因素的助力在2023年里以開啟新一輪周期。

盡管從中長期維度審視，由于房地產(chǎn)已變成存量博弈，房地產(chǎn)重回2016年之前的黃金時(shí)代、房價(jià)大幅上漲的可能性較低，但若以未來12個(gè)月為期間判斷，城鎮(zhèn)化進(jìn)程和改善性住房需求仍存，房地產(chǎn)依然可能會(huì)迎來一個(gè)短暫的恢復(fù)期。

金融界：新的一年，一切會(huì)變好嗎？我們該對 2023 抱有怎樣的期待？

洪灝：總的來說，2023年大概率應(yīng)該會(huì)比2022年要好。無論是上述我們探討的中國經(jīng)濟(jì)短周期的尋底，市場估值（尤其是股票估值）的周期性修復(fù)、利潤率周期的擴(kuò)張、中國超預(yù)期的重啟，以及央行貨幣寬松、房地產(chǎn)托底政策等等，諸如此類，都支持我們對2023年的市場和經(jīng)濟(jì)走勢抱持期待。

金融界：請用幾句話回顧2022并展望2023年的中國經(jīng)濟(jì)，以及您對投資者的建議。

洪灝：回望2022年，中國經(jīng)濟(jì)在疫情復(fù)熾、房地產(chǎn)深度調(diào)整、國際地緣政治沖突、海外歷史性通脹以及美聯(lián)儲(chǔ)鷹派加息的內(nèi)外重重陰霾下趔趄前行，引無數(shù)投資者盡折腰。

展望2023年，“轉(zhuǎn)折”理應(yīng)成為新一年的題中應(yīng)有之義。內(nèi)需的釋放將是中國乃至全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要變量。隨著以房地產(chǎn)投資周期衡量的中國經(jīng)濟(jì)短周期正接近其拐點(diǎn)，周期見底修復(fù)、中國資本市場回暖的機(jī)遇蓄勢待發(fā)。

但需要明確的是，力度空前的政策生效尚需時(shí)日，復(fù)蘇之路并非坦途，消費(fèi)需求和房地產(chǎn)回暖亦非朝夕之功。市場尋底修復(fù)是一個(gè)曲折反復(fù)的過程，考驗(yàn)的是投資者的耐性和心智，需要謹(jǐn)慎行事，順勢而為。我們要把握的是浩蕩奔涌的時(shí)代波濤，而非一時(shí)起伏的浪花。面對近在咫尺、目之所及的浪花，往往會(huì)令人產(chǎn)生直面巨浪驚濤的錯(cuò)覺，然而后者必須置于更長遠(yuǎn)的歷史維度進(jìn)行審視考量。愿大家都能于市場紛亂的噪音中保持定力，穿云破霧，踏浪前行。與君共勉！

來源:金融界

關(guān)鍵詞： 中國經(jīng)濟(jì) 貨幣政策 不確定性