蘆哲 S0120521070001 首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家

張佳煒 S0120121090005 聯(lián)系人

(資料圖片僅供參考)

投資要點(diǎn)

· 核心觀點(diǎn)：

商品通縮和油價(jià)下跌是12月美國(guó)CPI環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)和同比重回“6”區(qū)間的重要推手；在居住通脹拐點(diǎn)未現(xiàn)的當(dāng)前，其他服務(wù)類通脹在環(huán)比增速上表現(xiàn)不一，但整體仍有韌性。12月美國(guó)CPI同比+6.5％，環(huán)比-0.1％；核心CPI同比+5.7％，環(huán)比+0.3％。與預(yù)期完全一致的CPI讀數(shù)使得市場(chǎng)的解讀出現(xiàn)分歧，最終傾向于交易“通脹短期下行趨勢(shì)強(qiáng)化”→美聯(lián)儲(chǔ)緊縮減碼的預(yù)期，我們認(rèn)為這也將是上半年對(duì)于通脹交易的主題。

·分析師預(yù)期與市場(chǎng)反應(yīng)：12月CPI與核心CPI同比和環(huán)比讀數(shù)均與預(yù)期分毫不差，在市場(chǎng)已提前計(jì)入通脹數(shù)據(jù)“不及預(yù)期”的情緒下，完全符合預(yù)期的CPI數(shù)據(jù)令市場(chǎng)難以確定交易方向，市場(chǎng)短時(shí)間內(nèi)大幅震蕩。此前彭博分析師對(duì)12月美國(guó)CPI同比預(yù)測(cè)分布離散度高，在核心通脹的預(yù)測(cè)上一致性則較強(qiáng)。CPI同比重回“6”時(shí)代，是2021年11月以來(lái)的首次；環(huán)比則是自2020年5月以來(lái)首次轉(zhuǎn)負(fù)。數(shù)據(jù)公布后，市場(chǎng)情緒在“通脹回落速度未超預(yù)期”和“通脹下行趨勢(shì)進(jìn)一步明確”兩個(gè)方向上博弈，美債利率和美元指數(shù)沖高回落，10年美債利率一度下探至3.46％，美元指數(shù)逼近102關(guān)口。根據(jù)聯(lián)邦基金期貨，市場(chǎng)預(yù)期2月加息25bps的概率接近100％，對(duì)3月再加息25bps概率預(yù)期為78％，5月繼續(xù)加息25bps的概率不足40％。市場(chǎng)最終更多計(jì)入了通脹下行趨勢(shì)確立的信息，對(duì)利率終點(diǎn)的預(yù)期進(jìn)一步下調(diào)。

·數(shù)據(jù)結(jié)構(gòu)：總體層面，油價(jià)下跌構(gòu)成本月CPI環(huán)比轉(zhuǎn)負(fù)的關(guān)鍵。核心層面，核心商品在二手車價(jià)格的帶動(dòng)下延續(xù)通縮；核心服務(wù)中，居住通脹仍然是中流砥柱，其他服務(wù)通脹環(huán)比增速變化方向不一，但整體仍保持韌性。結(jié)構(gòu)上看，12月CPI環(huán)比-0.1％的增速中，食品、能源、核心商品、核心服務(wù)分別貢獻(xiàn)+0.04％、-0.36％、-0.07％、+0.31％，與上月結(jié)構(gòu)類似。供應(yīng)鏈的持續(xù)改善使得二手車?yán)^續(xù)成為影響核心商品環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)的絕對(duì)主力：核心商品環(huán)比-0.34％，對(duì)CPI環(huán)比拉動(dòng)率為-0.07％，其中二手車環(huán)比-2.55％，對(duì)CPI環(huán)比拉動(dòng)率為-0.09％。服務(wù)通脹中，居住服務(wù)環(huán)比+0.80％，其中租金（+0.79％）、自住房折算（+0.78％）延續(xù)邊際上行，酒店住宿環(huán)比+1.47％，但由于其權(quán)重僅為0.9％，總體影響不顯著。由于核心商品已經(jīng)通縮、居住服務(wù)先行指標(biāo)已觸頂回落，非居住服務(wù)部分目前是決定通脹下行速率的最關(guān)鍵變量和潛在隱憂。12月的非居住服務(wù)中有兩個(gè)亮點(diǎn)：①醫(yī)保服務(wù)環(huán)比增速由此前的-0.67％回升至+0.01％，盡管健康保險(xiǎn)分項(xiàng)仍然延續(xù)負(fù)增長(zhǎng)（本月-3.4％、前值-4.3％），但受醫(yī)院分項(xiàng)環(huán)比大漲（本月1.51％，前值-0.29％，權(quán)重2.58％）影響，本次醫(yī)療服務(wù)CPI環(huán)比沒(méi)有延續(xù)通縮；②休閑服務(wù)環(huán)比+0.29％，前值+0.91％。作為典型的低收入&；高密接行業(yè)，休閑服務(wù)行業(yè)當(dāng)前仍然面臨招工不足的情況，本次環(huán)比增速的放緩或來(lái)自行業(yè)勞動(dòng)供給的邊際改善。另外值得注意的是，剔除居住和二手車分項(xiàng)的核心CPI環(huán)比+0.2％，仍保持正增長(zhǎng)。

·策略啟示。技術(shù)面上，不同環(huán)比增長(zhǎng)中樞假設(shè)下今年上半年的CPI同比增速均大概率維持下行?；久嫔?，核心商品通縮（供應(yīng)鏈改善）、居住通脹確定將回落（先行指標(biāo)已回落，市場(chǎng)淡化處理當(dāng)前的上行）是支撐市場(chǎng)在上半年做通脹下行→美聯(lián)儲(chǔ)緊縮放緩交易的核心因素。若油價(jià)不能延續(xù)當(dāng)前速率下行，我們認(rèn)為0.4％的環(huán)比中樞仍然是基準(zhǔn)的下行情形。下半年總供給收縮的中長(zhǎng)期隱憂或使通脹存在反彈風(fēng)險(xiǎn)，美聯(lián)儲(chǔ)降息時(shí)點(diǎn)存在延后的可能，緊縮貨幣政策久期或拉長(zhǎng)至2023年末。

·風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)通脹讀數(shù)與預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)出現(xiàn)偏差；美聯(lián)儲(chǔ)過(guò)早開(kāi)啟降息周期引發(fā)通脹反彈；全球供應(yīng)鏈修復(fù)延后。

報(bào)告信息

證券研究報(bào)告：【蘆哲&；張佳煒】重回“6”時(shí)代，通脹短期下行趨勢(shì)強(qiáng)化——美國(guó)2022年12月CPI數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)

研報(bào)撰寫(xiě)人員：蘆哲（S0120521070001，首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家），張佳煒（S0120121090005，聯(lián)系人）

對(duì)外發(fā)布時(shí)間：2023年1月13日

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