核心觀點(diǎn)

上周市場回顧

(資料圖片僅供參考)

（1）匯率方面，美元指數(shù)下跌，人民幣升值（2）債市方面，公開市場投放維持寬松，債券收益率曲線陡峭化（3）股市方面，美股下跌，A股上漲（4）大宗商品：國際油價上漲，銅價微弱下跌

上周經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回顧

12月31日當(dāng)周，長城證券中國GDP跟蹤指數(shù)為1.66 ，較12月25日當(dāng)周進(jìn)一步小幅下滑。上周居民出行數(shù)據(jù)有所恢復(fù)、地產(chǎn)銷售明顯回彈，居民消費(fèi)分項(xiàng)有一定修復(fù)；行業(yè)開工率全線環(huán)比、同比多數(shù)走弱，整體投資分項(xiàng)繼續(xù)明顯下滑，最終GDP跟蹤指數(shù)繼續(xù)下滑。四季度，長城證券GDP跟蹤指數(shù)周度值平均為2.97?？紤]到統(tǒng)計(jì)誤差，實(shí)際上四季度GDP同比增速可能更低。

上周重要事件點(diǎn)評

（1） 居民出行迎來一定修復(fù)。12月31日當(dāng)周居民出行迎來一定修復(fù)，北、上、廣、深等九大重點(diǎn)城市地鐵客運(yùn)量回升至2388萬人次，同比降幅明顯收窄。疫情“放開”后的首個元旦假期，跨省乃至跨境人員流動也均有增長。雖然多個城市居民出行已經(jīng)在好轉(zhuǎn)，但全國范圍的疫情仍在“爬坡期”，其沖擊可能將延續(xù)一定時段。另外我國也已監(jiān)測到新變種毒株XBB.1.5等，可能引發(fā)新一輪感染，對居民正常生產(chǎn)消費(fèi)仍可能帶來一定擾動。12月PMI數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示出疫情的沖擊——人員不足，開工率、物流雙雙受限；居民出行與消費(fèi)需求也受到一定抑制。

（2）俄央行解除盧布限制，克羅地亞加入歐元區(qū)。12月29日，俄羅斯央行發(fā)布公告，解除限制，允許以盧布形式向不友好國家匯款。12月30日，普京簽署總統(tǒng)命令，允許不友好國家使用外幣支付拖欠的天然氣款項(xiàng)。主要原因可能是俄羅斯財(cái)政和外匯面臨較大壓力。我們認(rèn)為，面對歐美制裁的持續(xù)高壓，或?qū)⒋偈苟砹_斯進(jìn)一步降低油價以尋求國家買家。1月1日，克羅地亞加入正式加入歐元區(qū)，成為歐元區(qū)第20個成員國。2021年克羅地亞GDP總值572億歐元，僅占?xì)W元區(qū)的0.47％。我們認(rèn)為，克羅地亞加入歐元區(qū)對歐元的影響有限，無法改變歐元長期貶值的趨勢。

近期觀點(diǎn)重述：

（1）美國貨幣政策：美聯(lián)儲將加息至2023年3月，終點(diǎn)利率在5％以上。在經(jīng)濟(jì)深度衰退壓力下，我們認(rèn)為美聯(lián)儲2023年5月份可能轉(zhuǎn)入降息周期，5月和6月降息25bp，7月、9月、11月和12月降息50bp。（2）中國財(cái)政政策：2023年積極的財(cái)政政策仍會像2022年一樣保持“合理適度、不透支未來”的總基調(diào)，且財(cái)政更為前置。狹義赤字率在3.0％左右，全國一般公共預(yù)算收入增速12.3％，全國一般公共預(yù)算支出為增速6.0％，如果再加上政府性基金收支，寬口徑赤字率或?yàn)?.1％。（3） 中國貨幣政策：在房地產(chǎn)下行壓力仍然較大，防疫政策優(yōu)化的基礎(chǔ)上刺激消費(fèi)和投資均需要寬松的貨幣政策，2023年仍然存在較大降息概率，國內(nèi)降息或50BP以上。

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上周市場數(shù)據(jù)回顧

1.1 匯市：美元指數(shù)下跌，人民幣升值

上周，美元指數(shù)下跌，從12月23日的104.33下跌至12月30日的103.49。美元指數(shù)連續(xù)三周下跌且跌幅越來越大，12月16日當(dāng)周下跌0.1點(diǎn)，12月23日當(dāng)周下跌0.52點(diǎn)，12月30日當(dāng)周下跌0.84點(diǎn)。雖然12月美聯(lián)儲會議點(diǎn)陣圖顯示終點(diǎn)利率可能在5.00％-5.25％，但12月31日CME聯(lián)儲觀察利率顯示市場預(yù)期2023年3月終點(diǎn)利率只有4.75％-5.00％，并且市場認(rèn)為2月美聯(lián)儲67.7％的概率會進(jìn)一步放緩加息25bp，說明市場可能低估了美聯(lián)儲繼續(xù)加息的決心，導(dǎo)致美元指數(shù)回落。我們認(rèn)為，美聯(lián)儲可能加息至5.5％附近，因?yàn)槊缆?lián)儲不僅要對抗眼前的通脹問題，還要防止通脹出現(xiàn)上世紀(jì)70年代那樣出現(xiàn)反彈。

上周，人民幣對美元升值，匯率從12月23日的6.99上升至1月1日的6.95。上周，中國繼續(xù)放松疫情防控限制，12月26日，國家衛(wèi)健委發(fā)布公告，將新型冠狀病毒肺炎更名為新型冠狀病毒感染，并且自2023年1月8日起，由“乙類甲管”降級為“乙類乙管”。并取消入境后全員核酸檢測和集中隔離。疊加元旦假期出行修復(fù)等因素，提升經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇信心，對人民幣幣值形成支撐。12月23日，人民幣匯率指數(shù)下滑至98.54。

1.2 債市：公開市場投放維持寬松，債券收益率曲線維持平坦化

上周，人民銀行繼續(xù)開展大量的公開市場逆回購操作，共到期390億元，共投放量10140億元，凈投放量為9750億元，上周DR001不斷走低，DR001加權(quán)平均利率曾一度跌破2020年12月下旬的低點(diǎn)，只是在30日由于跨年資金緣故才有所回升。可以看到，由于過節(jié)需求高漲，為了維護(hù)年末流動性平穩(wěn)及短期利率穩(wěn)定，央行繼續(xù)保持資金寬松狀態(tài)，且釋放資金力度更加強(qiáng)烈，也符合我們之前周報(bào)中央行“會在年底前持續(xù)進(jìn)行逆回購操作，且操作力度逐漸擴(kuò)大”的判斷。本周（1月2日至8日）將有16580億元逆回購到期，沒有投放量，凈回籠為16580億元。

上周，中國短期利率繼續(xù)小幅上升，美國短期利率小幅下降。上周，中國6月期SHIBOR利率上升2bp至2.51％。美國6月期LIBOR利率下降1bp至5.14％，中美短期利率利差為-263bp，倒掛幅度小幅縮小（前值為-266bp）。

上周，中債方面，兩年期中債收益率于上周五收于2.35％，較12月23日保持不變；十年期中債收益率收于2.84％，上升了1bp，中債10-2年期利差49bp。美債方面，12月30日，兩年期美債收益率收于4.41％，上漲10bp；十年期美債收益率上漲13bp至3.88％，10-2Y的期限利差為-53BP。中美債十年期利差為104bp，兩年期利差為206bp。中國貨幣政策是降息促經(jīng)濟(jì)，而美國貨幣政策仍是加息控通脹。

上周，中國收益率曲線陡峭化，兩年期中債收益率保持不變，而十年期中債收益率上升了1bp，減緩了上上周的收益率曲線平坦化的趨勢，從資金層面上看上周公開市場投放量仍然較大，隨著央行持續(xù)在公開市場凈投放，銀行間市場存款類機(jī)構(gòu)隔夜質(zhì)押式回購利率（DR001）不斷走低，流動性充足和短期利率的下跌在一定程度上支撐了收益率曲線的陡峭化。

1.3股市：美股下跌，A股上漲

上周，美股下跌，道瓊斯工業(yè)指數(shù)下跌0.17％，納斯達(dá)克指數(shù)下跌0.30％，標(biāo)普500指數(shù)下跌0.14％，美股三大指數(shù)全年分別下跌8.78％、33.10％和19.44％，今年美股創(chuàng)造了2008年以來的最大跌幅。地緣政治沖突、美聯(lián)儲大幅加息和經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期是美股下跌的主要原因。而美國三季度實(shí)際GDP環(huán)比增速大幅反彈至3.2％，11月失業(yè)率仍維持在3.7％，經(jīng)濟(jì)暫未明顯衰退，美股就已經(jīng)大跌。等到2023年美國經(jīng)濟(jì)明顯衰退，美股可能繼續(xù)下跌。

上周，國內(nèi)股市上漲，上證指數(shù)上漲1.42％，深證指數(shù)上漲1.53％，創(chuàng)業(yè)板指上漲2.65％。上證指數(shù)全年下跌15.13％，深證指數(shù)全年下跌25.85％。上周，國內(nèi)短期利率有所下降，疫情防控措施繼續(xù)放松，提振了股市信心。但從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，12月27日公布11月工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)同比-3.6％，前值-3.0％。12月31日公布12月制造業(yè)PMI47％，前值48％。經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍在底部，一季度可能繼續(xù)承壓，股市轉(zhuǎn)向還需要繼續(xù)等待經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的信號。

1.4 大宗商品：國際油價上漲，銅價微弱下跌

上周，國際油價繼續(xù)上漲。12月30日，布倫特原油期貨收于86.23美元/桶，較12月23日上漲2.45％；WTI原油期貨收于80.51美元/桶，較12月23日上漲1.46％。國際油價繼續(xù)在俄羅斯受制裁后出口量下降的影響中上漲，但漲幅已經(jīng)較上幾周有所放緩。12月30日，美國公布10月原油出口量12853.1萬桶，同比增長49.2％，環(huán)比增長22.2％。在12月29日的《2023年大類資產(chǎn)配置報(bào)告》中，我們對原油供需已經(jīng)做出分析，需求轉(zhuǎn)弱將會是2023年國際油價的主導(dǎo)因素。俄羅斯石油可能會減產(chǎn)，但美國會大幅增長以補(bǔ)充歐洲，OPEC也將跟隨需求轉(zhuǎn)弱的趨勢減產(chǎn)，但全球經(jīng)濟(jì)衰退造成的需求下滑會促使油價下行。

12月30日，LME銅收于8374美元/噸，較12月23日下跌0.05％。12月23日ICSG最新數(shù)據(jù)，10月全球精煉銅產(chǎn)量（原生+再生）220.2萬噸，環(huán)比1.94％，同比4.86％，7/8/9月的同比增速分別為2.56％/3.59％/4.00％，增速持續(xù)加快。ICSG預(yù)測2023年全球精煉銅產(chǎn)量同比增速3.3％，高于2022年的2.8％。更為重要的是，隨著經(jīng)濟(jì)衰退需求轉(zhuǎn)弱，2023年精煉銅供應(yīng)可能過剩15.5萬噸，上一次國際銅供應(yīng)過剩超過10萬噸發(fā)生在2008年和2009年，分別過剩26.9萬噸和11.7萬噸，銅價也大幅下跌。我們認(rèn)為，國際銅價已于近期見頂，即將回落。

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上周經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回顧

2.1 上周經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)一覽

生產(chǎn)端看，行業(yè)開工率環(huán)比多數(shù)下滑，同比繼續(xù)走弱。12月31日當(dāng)周，唐山鋼廠高爐開工率為56.35％，與上周持平，同比漲幅維持在42％；汽車半鋼胎開工率較上周下滑4.8個百分點(diǎn)至583.59％，同比降幅擴(kuò)大至-15.9％；螺紋鋼開工率環(huán)比下滑4.3個百分點(diǎn)至42.62％，同比降幅擴(kuò)大至16.7％；石油瀝青裝置開工率為27.5％，較上周下滑3.1個百分點(diǎn)，同比降幅擴(kuò)大至-14.6％。

需求端看，地產(chǎn)銷售面積、地鐵出行均環(huán)比明顯回升，乘用車銷售小幅轉(zhuǎn)暖。12月31日當(dāng)周，30大中城市日均成交面積為62.33萬平方米，較上周大幅增加22.8萬平方米，同比降幅明顯收窄至-8.6％。九大城市日均地鐵客運(yùn)量為2388.22萬人次，環(huán)比上周增加699.5萬人次，同比降幅明顯收窄至-21.1％。線螺采購量為10500噸，環(huán)比上周減少3050噸，同比降幅擴(kuò)大至-26.6％。12月25日當(dāng)周，乘用車市場零售63.3萬輛，同比增長13％，環(huán)比前一周增長17％，較上月同期增長70％。

外貿(mào)方面，國內(nèi)出口運(yùn)價指數(shù)同比降幅繼續(xù)擴(kuò)大。12月31日當(dāng)周，SCFI指數(shù)均值為1107.6，比上周回升0.5，同比降幅繼續(xù)擴(kuò)大0.4個百分點(diǎn)至-78.1％。

12月整體看，工業(yè)生產(chǎn)與消費(fèi)下滑壓力仍大，出口同比降幅可能小幅收窄。跟蹤的6個行業(yè)除了唐山鋼廠高爐開工率環(huán)比回升，其余開工率均較11月環(huán)比下滑，同比多數(shù)走弱，預(yù)示12月投資需求可能仍然偏弱。消費(fèi)端，雖然汽車銷售小幅回暖，商品房成交降幅未明顯擴(kuò)大，但地鐵客運(yùn)量受沖擊，同比大幅走弱，顯示消費(fèi)仍有一定下滑壓力，同比可能延續(xù)負(fù)增。12月前25日全國乘用車市場零售167.4萬輛，同比+9％，乘聯(lián)會預(yù)計(jì)12月狹義乘用車零售220萬輛，同比+4.5％，環(huán)比+33.3％；30大中城市商品房日均成交面積為45.9萬平方米，環(huán)比增加7.5萬平方米，但去年高基數(shù)影響，商品房銷售面積同比降幅僅收窄2.8個百分點(diǎn)至-22.0％；9城地鐵客運(yùn)量日均降至2534.1萬人次，環(huán)比減少734.4萬人次，同比降幅擴(kuò)大15.6個百分點(diǎn)至-45.4％。外貿(mào)端，運(yùn)價繼續(xù)深度負(fù)增，同時作為對照的韓國出口降速略有放緩，我國出口金額降幅可能略縮窄。SCFI運(yùn)價指數(shù)同比深度負(fù)增，降幅比11月擴(kuò)大7.4個百分點(diǎn)至-76.9％。作為對照，韓國11月出口同比-9.5％（11月為-14％），降幅略有縮窄。

2.2 長城證券中國GDP跟蹤指數(shù)

12月31日當(dāng)周，長城證券中國GDP跟蹤指數(shù)為1.66，較12月25日當(dāng)周進(jìn)一步小幅下滑。上周居民出行數(shù)據(jù)有所恢復(fù)、地產(chǎn)銷售明顯回彈，居民消費(fèi)分項(xiàng)有一定修復(fù)；行業(yè)開工率全線環(huán)比、同比多數(shù)走弱，整體投資分項(xiàng)繼續(xù)明顯下滑，最終GDP跟蹤指數(shù)繼續(xù)下滑。四季度，長城證券GDP跟蹤指數(shù)周度值平均為2.97?？紤]到統(tǒng)計(jì)誤差，實(shí)際上四季度GDP同比增速可能更低，或在2％左右。

2.3關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)指標(biāo)預(yù)測

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上周重要事件點(diǎn)評

3.1居民出行迎來一定修復(fù)

12月31日當(dāng)周居民出行迎來一定修復(fù)，北、上、廣、深等九大重點(diǎn)城市地鐵客運(yùn)量回升至2388萬人次，同比降幅明顯收窄。疫情“放開”后的首個元旦假期，跨省乃至跨境人員流動也均有增長。攜程數(shù)據(jù)顯示，此次元旦假期近六成用戶選擇跨省游，元旦跨境機(jī)票預(yù)訂量同比增長145％。同程旅行大數(shù)據(jù)顯示，今年元旦，國內(nèi)機(jī)票訂單量較疫情前的2020年元旦假期上漲2％，機(jī)票均價從2020同期的676元上漲至905元；酒店訂單量較2020年同期上漲32％，酒店均價也從229元上漲至244元。人員流動一定程度有利于釋放消費(fèi)潛力，經(jīng)文化和旅游部數(shù)據(jù)中心測算，2023年元旦節(jié)假期，全國國內(nèi)旅游出游5271.34萬人次，同比增長0.44％，按可比口徑恢復(fù)至2019年元旦節(jié)假日同期的42.8％；實(shí)現(xiàn)國內(nèi)旅游收入265.17億元，同比增長4.0％，恢復(fù)至2019年元旦節(jié)假日同期的35.1％。

雖然多個城市居民出行已經(jīng)在好轉(zhuǎn)，但全國范圍的疫情仍在“爬坡期”，其沖擊可能將延續(xù)一定時段。12月PMI數(shù)據(jù)已經(jīng)顯示出疫情的沖擊——人員不足，開工率、物流雙雙受限；居民出行與消費(fèi)需求也受到一定抑制。以浙江省為例，浙江省衛(wèi)健委數(shù)據(jù)顯示，22年12月25日單日新增報(bào)告陽性人員數(shù)已突破100萬例，預(yù)計(jì)高峰將在元旦前后維持一周左右，期間日新增陽性人員最高將達(dá)200萬。另外我國也已監(jiān)測到新變種毒株XBB.1.5等，可能引發(fā)新一輪感染，對居民正常生產(chǎn)消費(fèi)仍可能帶來一定擾動。

3.2俄央行解除盧布限制，克羅地亞加入歐元區(qū)

12月29日，俄羅斯央行發(fā)布公告，解除限制，允許以盧布形式向不友好國家匯款。12月30日，俄羅斯總統(tǒng)普京簽署總統(tǒng)命令，允許不友好國家使用外幣支付拖欠的天然氣款項(xiàng)。此前，4月1日，俄羅斯宣布只允許不友好國家使用盧布購買天然氣。俄羅斯解除盧布限制可能有兩個原因。第一，高額軍費(fèi)支出可能導(dǎo)致俄羅斯財(cái)政可能面臨較大。第二，俄羅斯無法脫離國際貿(mào)易體系，需要補(bǔ)充外匯儲備。12月31日，盧布對歐元和美元均出現(xiàn)了升值。我們認(rèn)為，面對歐美制裁的持續(xù)高壓，或?qū)⒋偈苟砹_斯進(jìn)一步降低油價以尋求國家買家。

1月1日，克羅地亞加入正式加入歐元區(qū)，成為歐元區(qū)第20個成員國。歐盟理事會2022年7月12日正式批準(zhǔn)克羅地亞加入歐元區(qū)?？肆_地亞位于歐洲中南部，人口406萬。2021年克羅地亞GDP總值572億歐元，但人均國內(nèi)生產(chǎn)總值僅達(dá)到歐盟平均水平的70％。2021年19個歐元區(qū)國家GDP總和12.27萬億歐元，克羅地亞僅占0.47％。我們認(rèn)為，克羅地亞加入歐元區(qū)對歐元的影響有限，無法改變歐元長期貶值的趨勢。

3.3 本周經(jīng)濟(jì)日歷

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近期觀點(diǎn)重述

4.1 關(guān)鍵政策預(yù)期

（1）美國貨幣政策：美聯(lián)儲將加息至2023年3月，終點(diǎn)利率在5％以上。在經(jīng)濟(jì)深度衰退壓力下，我們認(rèn)為美聯(lián)儲5月份可能轉(zhuǎn)入降息周期，5月和6月降息25bp，7月、9月、11月和12月降息50bp。

（2）中國財(cái)政政策：2023年積極的財(cái)政政策仍會像2022年一樣保持“合理適度、不透支未來”的總基調(diào)，且財(cái)政更為前置。狹義赤字率在3.0％左右，全國一般公共預(yù)算收入增速12.3％，全國一般公共預(yù)算支出為增速6.0％，如果再加上政府性基金收支，寬口徑赤字率或?yàn)?.1％。

（3）國內(nèi)貨幣政策：在房地產(chǎn)下行壓力仍然較大，防疫政策優(yōu)化的基礎(chǔ)上刺激消費(fèi)和投資均需要寬松的貨幣政策，2023年仍然存在較大降息概率，國內(nèi)降息或50BP以上。

4.2上周重要報(bào)告匯總

4.3長城證券大類資產(chǎn)配置指數(shù)走勢

12月30日，長城證券大類資產(chǎn)配置指數(shù)123.53。（2022年1月4日作為100）

十二月策略:原油空頭25％，銅空頭30％，黃金空頭20％，權(quán)益空頭5％，十年期國債多頭20％。（具體請參考《十二月大類資產(chǎn)配置月報(bào)》）

上周，長城大類資產(chǎn)指數(shù)下跌。原油指數(shù)上漲3.53％，拉低大類資產(chǎn)指數(shù)4.54點(diǎn)，是上周拉低指數(shù)最多的分項(xiàng)。其次是滬銅指數(shù)上漲1.28％，拉低大類資產(chǎn)指數(shù)2.48點(diǎn)。美元回落導(dǎo)致黃金上漲，滬金指數(shù)上漲1.02％，拉低大類資產(chǎn)配置指數(shù)1.66點(diǎn)。上周國內(nèi)股市上漲也拉低了大類資產(chǎn)配置指數(shù)0.25點(diǎn)。上周國內(nèi)短期利率下行，但長期利率卻微弱上漲，這導(dǎo)致十年期國債期貨上漲0.26％，拉低大類資產(chǎn)指數(shù)1.68點(diǎn)。

風(fēng)險提示

國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策不及預(yù)期；國企改革不及預(yù)期；貨幣政策超預(yù)期；經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)實(shí)際值與 預(yù)測值不一致；長城證券中國GDP跟蹤指數(shù)的構(gòu)建存在較多假設(shè)，部分假設(shè)可能與實(shí)際情況不一致的風(fēng)險。

證券研究報(bào)告：

《元旦假期出行迎來修復(fù)——20230103周報(bào) 》

對外發(fā)布時間：

2023年1月3日

來源：券商研報(bào)精選

關(guān)鍵詞： 克羅地亞 貨幣政策 長城證券