年初以來(lái)，IPO審核從嚴(yán)氣息始終縈繞在市場(chǎng)間，近期在現(xiàn)場(chǎng)檢查之下，IPO密集撤單現(xiàn)象更是加重這一印象。截至3月25日，A股IPO申報(bào)排隊(duì)企業(yè)超過(guò)700家、處于輔導(dǎo)階段企業(yè)超過(guò)2000家。在企業(yè)踴躍申報(bào)上市情況下，為何現(xiàn)場(chǎng)檢查之后撤單增多?IPO發(fā)行審核面臨哪些問(wèn)題?又該如何化解新一輪“擁堵”?新華財(cái)經(jīng)記者就此展開(kāi)了調(diào)查。

不少中介機(jī)構(gòu)“穿新鞋走老路”

日前，市場(chǎng)對(duì)IPO收緊猜測(cè)有增無(wú)減，這源于最新一輪現(xiàn)場(chǎng)檢查之下的密集撤單潮。1月31日，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)舉行了首發(fā)企業(yè)信批質(zhì)量抽查名單第28次抽簽儀式，不到一月時(shí)間內(nèi)，被抽中的現(xiàn)場(chǎng)檢查的20家企業(yè)中竟有16家主動(dòng)撤回IPO申請(qǐng)，撤回率高達(dá)80%，這被市場(chǎng)解讀為IPO審核從嚴(yán)的信號(hào)。

如是資本董事總經(jīng)理張奧平認(rèn)為，IPO現(xiàn)場(chǎng)檢查高比例撤回申報(bào)材料的原因主要有兩個(gè)方面，一方面原因是發(fā)行項(xiàng)目本身存在瑕疵，另一方面是因?yàn)楸Ｋ]機(jī)構(gòu)為了趕進(jìn)度，強(qiáng)行“趕鴨子上架”，導(dǎo)致項(xiàng)目的執(zhí)業(yè)質(zhì)量不高，經(jīng)不起檢查。

從監(jiān)管層的表態(tài)來(lái)看，現(xiàn)場(chǎng)檢查之下高比例撤單原因更多在于中介機(jī)構(gòu)未發(fā)揮好“看門(mén)人”作用。

“據(jù)初步掌握的情況看，并不是說(shuō)這些企業(yè)問(wèn)題有多大，更不是因?yàn)樽黾儋~撤回，其中一個(gè)重要原因是不少保薦機(jī)構(gòu)執(zhí)業(yè)質(zhì)量不高。從目前情況看，不少中介機(jī)構(gòu)尚未真正具備與注冊(cè)制相匹配的理念、組織和能力，還在‘穿新鞋走老路’。”證監(jiān)會(huì)主席易會(huì)滿(mǎn)3月19日在中國(guó)發(fā)展高層論壇2021年會(huì)上說(shuō)。

實(shí)際上，從科創(chuàng)板試點(diǎn)注冊(cè)制起步，再到創(chuàng)業(yè)板實(shí)施“存量+增量”改革，得益于發(fā)行上市條件更加精簡(jiǎn)優(yōu)化、更加包容多樣，2020年以來(lái)逾275家首發(fā)企業(yè)注冊(cè)制上市，但這同時(shí)對(duì)信息披露要求更加嚴(yán)格，對(duì)保薦機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)要求更高。

記者調(diào)查了解到，不少I(mǎi)PO申報(bào)企業(yè)想趁注冊(cè)制“東風(fēng)”盡快上市，有些中介機(jī)構(gòu)也懷著“蘿卜快了不洗泥”心態(tài)，對(duì)申報(bào)材料撰寫(xiě)流于形式，甚至很多申報(bào)材料都是“半成品”，之后在一輪一輪問(wèn)詢(xún)中再完善材料，把交易所審核當(dāng)成投行的內(nèi)核質(zhì)控來(lái)把關(guān)質(zhì)量。

國(guó)泰君安投行事業(yè)部執(zhí)行委員會(huì)委員許業(yè)榮指出，注冊(cè)制正在深刻改變我國(guó)資本市場(chǎng)的信息披露生態(tài)。信息披露絕不能滿(mǎn)足于形式上的充分完整，將所有信息“一籮筐”鋪在招股書(shū)中，而應(yīng)該是突出業(yè)務(wù)特點(diǎn)、突出風(fēng)險(xiǎn)因素、突出投資價(jià)值，真正提高招股書(shū)的可讀性和價(jià)值導(dǎo)向，做到“精而實(shí)”。

多位券商人士表示，在注冊(cè)制下，保薦機(jī)構(gòu)責(zé)任同核準(zhǔn)制時(shí)期相比發(fā)生了很大變化，對(duì)保薦機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)能力有了新的要求，各機(jī)構(gòu)要徹底轉(zhuǎn)變思維，用新思維擁抱新變化、適應(yīng)新要求?？偟囊M(jìn)一步強(qiáng)化中介把關(guān)責(zé)任，督促其提升履職盡責(zé)能力。監(jiān)管部門(mén)也需要進(jìn)一步加強(qiáng)基礎(chǔ)制度建設(shè)，加快完善相關(guān)辦法和規(guī)定。

審核從嚴(yán)下中介機(jī)構(gòu)的“無(wú)奈”

實(shí)際上，去年年底市場(chǎng)上已流傳出IPO收緊說(shuō)法，隨后證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人高莉曾“辟謠”稱(chēng)，并不存在刻意收緊IPO的情況，并談到將努力提高公司治理水平和信息披露質(zhì)量。由此，注冊(cè)制下效率與質(zhì)量問(wèn)題成為市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)，顯然最終達(dá)成的共識(shí)是保證質(zhì)量才是注冊(cè)制的核心。

如何才能保證IPO企業(yè)的優(yōu)質(zhì)?業(yè)內(nèi)人士表示，監(jiān)管機(jī)構(gòu)只有一個(gè)辦法，就是不斷細(xì)化審核的要求、不斷要求進(jìn)行穿透核查，直到企業(yè)主動(dòng)終止或者經(jīng)住考驗(yàn)。不過(guò)，現(xiàn)在嚴(yán)格審核似乎有些事無(wú)巨細(xì)、矯枉過(guò)正了。

有券商從業(yè)人士指出，現(xiàn)在審核基本無(wú)重點(diǎn)可循，導(dǎo)致盡調(diào)也陷入毫無(wú)重點(diǎn)，“眉毛胡子一把抓”。同時(shí)，從需要申報(bào)文件來(lái)看，以實(shí)施注冊(cè)制的創(chuàng)業(yè)板為例，申報(bào)文件分7個(gè)章節(jié)，扣除部分不適用文件，平均要申報(bào)的原始合同、合規(guī)證明、納稅申報(bào)表等大大小小有50份左右文件。若是遇到復(fù)雜的發(fā)行主體，申報(bào)文件準(zhǔn)備的工作量將更巨大。

“審核對(duì)合規(guī)性、真實(shí)性關(guān)注太多，導(dǎo)致中介幾乎所有精力都耗在財(cái)務(wù)核查和股東穿透核查上，招股書(shū)大量?jī)?nèi)容投資者并不關(guān)心，可讀性越來(lái)越差。”資深投行人士王驥躍說(shuō)。

除了首次申報(bào)文件越來(lái)越復(fù)雜，審核問(wèn)詢(xún)力度也明顯增強(qiáng)。上述券商從業(yè)人士表示，今年春節(jié)以后，IPO問(wèn)詢(xún)也從過(guò)去的一輪、兩輪，到現(xiàn)在至少三輪起步。這種全面徹底的問(wèn)詢(xún)，固然能在最大程度上發(fā)現(xiàn)企業(yè)的財(cái)務(wù)問(wèn)題、規(guī)范性問(wèn)題、潛在風(fēng)險(xiǎn)，但對(duì)于企業(yè)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)、投資定價(jià)幫助卻比較有限。

記者了解到，審核趨嚴(yán)還進(jìn)一步向申報(bào)前端延伸，過(guò)去“有名無(wú)實(shí)”的輔導(dǎo)備案被“坐實(shí)”。近期，有國(guó)內(nèi)頭部券商投行業(yè)務(wù)相關(guān)負(fù)責(zé)人透露，某地證監(jiān)局輔導(dǎo)驗(yàn)收前要求提交實(shí)際控制人、董監(jiān)高等銀行資金流水，并準(zhǔn)備下發(fā)輔導(dǎo)工作材料清單文件，其中涉及20項(xiàng)左右需要企業(yè)提供。

“很多與企業(yè)自身的成色或企業(yè)發(fā)展無(wú)關(guān)的細(xì)節(jié)都要審核，這無(wú)形中加大了中介機(jī)構(gòu)的壓力，讓中介機(jī)構(gòu)身心俱憊。”深圳某證券業(yè)投行部負(fù)責(zé)人表示，IPO審核后若發(fā)現(xiàn)問(wèn)題，由于缺乏明確的責(zé)罰規(guī)定，審核人員從免責(zé)角度，自然問(wèn)了比不問(wèn)強(qiáng)，多問(wèn)比少問(wèn)強(qiáng)，這些都加重了中介機(jī)構(gòu)的工作量。

市場(chǎng)化價(jià)格約束機(jī)制有待完善

IPO發(fā)行歷來(lái)就爭(zhēng)議不斷，監(jiān)管與市場(chǎng)的角力更是不斷。IPO之所以如此受到高度關(guān)注，一個(gè)重要原因在于“鐘聲一響黃金萬(wàn)兩”，即“新股不敗”的神話(huà)和二級(jí)市場(chǎng)的高估值。“新股發(fā)行沒(méi)難度，只要批下來(lái)了，多差的公司都能發(fā)出去，根本沒(méi)有發(fā)行壓力。”王驥躍說(shuō)。

相比于核準(zhǔn)制的“可批性”，注冊(cè)制更強(qiáng)調(diào)保證發(fā)行人的“可投性”，也就是能為投資者提供更有價(jià)值的標(biāo)的。2019年11月6日，新股昊海生科開(kāi)盤(pán)即破發(fā)行價(jià)89.23元，成為科創(chuàng)板首個(gè)“破發(fā)”案例;在2020年9月，曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)上緯新材壓著上市市值條件按“地板價(jià)”發(fā)行情形，一度導(dǎo)致部分公司即便拿到注冊(cè)批文也要推遲發(fā)行上市。

這些新情況讓IPO“可投性”改革初見(jiàn)成效，不過(guò)該現(xiàn)象并未持續(xù)多久。在科創(chuàng)板出現(xiàn)零星企業(yè)上市首日破發(fā)之后，目前不論出于什么質(zhì)地的新股，都會(huì)受到股民爭(zhēng)先參與申購(gòu)，市場(chǎng)化價(jià)格約束機(jī)制遠(yuǎn)未形成。

業(yè)內(nèi)認(rèn)為，只有監(jiān)管層不再調(diào)控IPO節(jié)奏，新股發(fā)行多后就會(huì)推動(dòng)理性投資，形成新股破發(fā)局面，這樣才能讓市場(chǎng)自覺(jué)形成優(yōu)勝劣汰，挖掘優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，不能再走實(shí)質(zhì)性審核老路。

“勸退瘋狂的市場(chǎng)，多幾個(gè)首日即破發(fā)的倒霉蛋是遠(yuǎn)強(qiáng)于拿著大棒向資本市場(chǎng)揮舞。”一位市場(chǎng)人士說(shuō)，第一個(gè)上市即破發(fā)的企業(yè)會(huì)是一個(gè)強(qiáng)烈的信號(hào)。“打新即賺錢(qián)”的奇葩現(xiàn)象總會(huì)停止，大量沒(méi)有未來(lái)成長(zhǎng)性的上市公司破發(fā)之后，實(shí)質(zhì)上喪失了再融資的能力，失去了外部的資金支持。如果無(wú)法成功的轉(zhuǎn)型，那么只剩萎縮的主營(yíng)業(yè)務(wù)、不再值錢(qián)的“殼”和高昂的信息披露成本。

晨壹投資有關(guān)負(fù)責(zé)人表示，新股破發(fā)是注冊(cè)制走向成熟的“必經(jīng)之痛”，是市場(chǎng)化約束機(jī)制的體現(xiàn)。這也是是對(duì)注冊(cè)制改革的真正考驗(yàn)，若能堅(jiān)持改革方向不回頭，方可培養(yǎng)出真正的機(jī)構(gòu)投資者客戶(hù)，讓市場(chǎng)機(jī)制更高效的運(yùn)轉(zhuǎn)，真正推動(dòng)A股向成熟市場(chǎng)蛻變。

關(guān)鍵詞： IPO發(fā)審 市場(chǎng)化價(jià)格